壓制已久，恒生科技或迎轉(zhuǎn)機(jī)？反彈速度或超預(yù)期
這種差異很容易讓人產(chǎn)生一個直觀判斷——港股的基本面是不是更差？
不過，若進(jìn)一步剖析數(shù)據(jù)與邏輯，會發(fā)現(xiàn)事情并非如此簡單。
當(dāng)前港股的弱勢，更像是階段性外部沖擊與風(fēng)險偏好收縮共同作用的結(jié)果，并非企業(yè)盈利能力出現(xiàn)系統(tǒng)性惡化。
隨著二季度的臨近，幾個關(guān)鍵的壓制因素正發(fā)生邊際變化，這也讓恒生科技逐漸具備了修復(fù)的基礎(chǔ)。
01 年初至今的弱勢，本質(zhì)是“額外下跌了一段”
從市場表現(xiàn)來看，港股今年的弱勢是客觀事實(shí)。年初至今，恒生指數(shù)整體跌幅約8%，而恒生科技指數(shù)在一季度曾出現(xiàn)超過15%的階段性回撤。相比之下，A股主要指數(shù)表現(xiàn)相對平穩(wěn)。這種差距表明，港股不僅在下跌，而且是“多跌了一截”。
從基本面來看，港股下跌與企業(yè)經(jīng)營狀況并不完全匹配。多數(shù)互聯(lián)網(wǎng)龍頭的收入和利潤保持穩(wěn)定，部分企業(yè)甚至盈利能力有所提升，這說明股價下跌更多是在對風(fēng)險進(jìn)行重新定價，而非企業(yè)價值出現(xiàn)變動。
一季度影響港股的核心因素主要來自外部：美國10年期國債收益率長期維持在4%以上，導(dǎo)致全球資產(chǎn)估值承壓，而港股因外資占比高，對利率較為敏感；同時，中東局勢反復(fù)，尤其是美伊關(guān)系緊張，推高了市場避險情緒。
02 地緣風(fēng)險正從“變量”轉(zhuǎn)為“背景”
市場對風(fēng)險的反應(yīng)，往往會經(jīng)歷從放大到鈍化的過程。一季度市場更關(guān)注風(fēng)險是否會進(jìn)一步升級，因此會對極端情景進(jìn)行定價。但進(jìn)入二季度，這種預(yù)期正在改變。
從幾個關(guān)鍵指標(biāo)能看出這種轉(zhuǎn)變。
首先，國際油價在經(jīng)歷階段性沖高后，并未繼續(xù)單邊上漲，而是進(jìn)入震蕩區(qū)間，說明市場對供給沖擊的擔(dān)憂有所緩解。其次，黃金價格雖仍處于高位，但上漲動能明顯減弱，避險需求邊際下降。再者，VIX恐慌指數(shù)并未持續(xù)抬升，市場情緒趨于穩(wěn)定。
這些信號共同指向一個結(jié)論：地緣風(fēng)險依然存在，但已不再是持續(xù)加碼的“新增沖擊”。換句話說，它正從影響市場方向的核心變量，轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌鲆堰m應(yīng)的背景因素。
歷史經(jīng)驗(yàn)表明，當(dāng)外部沖擊進(jìn)入穩(wěn)定階段后，被過度壓制的市場往往會率先出現(xiàn)反彈。
03 互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)：利潤正逐步回升
若僅看股價，很容易誤以為互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)仍在承壓。但財報數(shù)據(jù)顯示，多家頭部公司經(jīng)營利潤同比增速在15%至25%之間，費(fèi)用率下降，自由現(xiàn)金流得到改善。
這種變化主要源于競爭格局的調(diào)整。過去一年，本地生活和電商等領(lǐng)域競爭激烈，尤其是外賣補(bǔ)貼壓低了利潤。但自去年四季度起，政策多次強(qiáng)調(diào)防止無序競爭，引導(dǎo)行業(yè)回歸理性。今年以來，這一導(dǎo)向更加明確，平臺企業(yè)營銷費(fèi)用下降，單筆訂單利潤恢復(fù)，整體盈利能力明顯提升。
同時，企業(yè)經(jīng)營策略也在轉(zhuǎn)變，從追求規(guī)模轉(zhuǎn)向注重效率與現(xiàn)金流，提升了盈利質(zhì)量，也讓市場重新評估其長期價值。
04 AI業(yè)務(wù)：從“預(yù)期”走向“實(shí)際收入”
除了傳統(tǒng)業(yè)務(wù)恢復(fù)外，AI相關(guān)業(yè)務(wù)也呈現(xiàn)快速增長態(tài)勢。過去一年，AI多停留在概念階段，如今已逐步實(shí)現(xiàn)商業(yè)化。
數(shù)據(jù)顯示，云計算中與AI相關(guān)的需求明顯增加，企業(yè)在算力和大模型服務(wù)上的支出持續(xù)上升，AI在廣告推薦和電商轉(zhuǎn)化等場景中也提高了效率。部分互聯(lián)網(wǎng)公司披露，AI業(yè)務(wù)收入同比增速超過30%，在總收入中的占比持續(xù)提升，開始對當(dāng)期業(yè)績產(chǎn)生實(shí)質(zhì)貢獻(xiàn)。
這對估值意義重大：市場對成長性的定價取決于盈利兌現(xiàn)，當(dāng)AI收入計入利潤表，對股價的支撐會更加穩(wěn)固。
05 估值水平：已回到低位區(qū)間
從估值角度看，恒生科技板塊當(dāng)前處于相對低位。目前市盈率大致在20倍左右，而過去幾年的中位水平在25倍以上，高點(diǎn)甚至超過50倍。這意味著，當(dāng)前估值已顯著低于歷史均值。
橫向?qū)Ρ葋砜矗@一折價更為明顯。當(dāng)前納斯達(dá)克指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的市盈率在35倍以上，科創(chuàng)50指數(shù)市盈率高達(dá)161倍。相比之下，恒生科技存在約30%至50%的估值折價。
在外部環(huán)境趨于穩(wěn)定的情況下，估值向歷史中樞回歸是一個相對自然的過程，這也構(gòu)成了恒生科技潛在反彈的重要基礎(chǔ)。
06 為何反彈可能更集中于恒生科技？
在港股整體修復(fù)過程中，資金通常不會平均流向各板塊，而是優(yōu)先投向彈性更大的板塊。從這個角度看，恒生科技更具優(yōu)勢。
首先，恒生科技前期跌幅較大，估值壓縮充分，為反彈預(yù)留了空間。其次，科技板塊對市場風(fēng)險偏好變化敏感，當(dāng)市場情緒由防守轉(zhuǎn)向進(jìn)攻時，資金更傾向配置成長型資產(chǎn)。
此外，全球機(jī)構(gòu)對中國科技仍處于低配狀態(tài)，一旦預(yù)期改善，資金回流將形成增量推動。越來越多互聯(lián)網(wǎng)公司也在提升股東回報，包括增加分紅和回購，部分公司股東回報率已達(dá)3%至5%，降低了估值下行風(fēng)險，提升了投資吸引力。
07 節(jié)奏仍有波動，但方向在改善
即便具備修復(fù)基礎(chǔ)，市場也很難單邊上漲，更可能在反彈中出現(xiàn)回調(diào)和震蕩。
短期仍存在不確定因素，如美聯(lián)儲政策、宏觀數(shù)據(jù)和地緣局勢的階段性波動，這些可能影響市場節(jié)奏，但不會改變整體趨勢。
經(jīng)驗(yàn)顯示，估值修復(fù)初期市場通常呈“震蕩上行”態(tài)勢，指數(shù)中樞逐步抬升，但波動會加大。因此，投資者應(yīng)關(guān)注大方向，而非短期波動。
08 總結(jié)：
從“壓制”到“修復(fù)”的窗口正在形成
綜合來看，港股尤其是恒生科技正處于從壓制走向修復(fù)的階段。外部地緣風(fēng)險緩和，市場不確定性下降；內(nèi)部互聯(lián)網(wǎng)盈利恢復(fù)，AI帶來新增長；估值處于歷史低位，明顯低于全球可比資產(chǎn)。
這些因素疊加，使港股風(fēng)險收益比提升。一旦市場風(fēng)險偏好回升，估值修復(fù)和盈利改善可能形成共振。
簡單來說，港股缺的不是基本面，而是信心。隨著不確定性減少，信心正在恢復(fù)，恒生科技有望成為資金關(guān)注的重點(diǎn)板塊。
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