本文來(lái)自微信公眾號(hào)：新全球資產(chǎn)配置，作者：投研團(tuán)隊(duì)

上周，全球市場(chǎng)的核心脈絡(luò)依舊是伊朗局勢(shì)升級(jí)帶來(lái)的資產(chǎn)重新定價(jià)。美國(guó)市場(chǎng)上，沖突持續(xù)發(fā)酵讓風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)承受顯著壓力，美股跌破關(guān)鍵技術(shù)位，長(zhǎng)期國(guó)債與黃金同步回落，這表明市場(chǎng)已開始交易戰(zhàn)事中期化及通脹回升的風(fēng)險(xiǎn)。短期而言，在霍爾木茲海峽恢復(fù)基本通航、伊朗高烈度反擊明顯減弱之前，局勢(shì)可能先升級(jí)后緩和，投資組合層面應(yīng)繼續(xù)控制風(fēng)險(xiǎn)敞口。不過(guò)，AI主線的產(chǎn)業(yè)景氣度并未減弱，美光強(qiáng)勁的業(yè)績(jī)與指引再次驗(yàn)證“存儲(chǔ)超級(jí)周期”，也說(shuō)明具備真實(shí)盈利支撐的AI核心資產(chǎn)正逐步顯現(xiàn)配置價(jià)值。

大中華市場(chǎng)方面，外部沖擊拖累周期與成長(zhǎng)風(fēng)格，指數(shù)表現(xiàn)分化加劇，藍(lán)籌股相對(duì)更具韌性。我們認(rèn)為，當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)重新轉(zhuǎn)鷹的定價(jià)已有過(guò)度之嫌，港股等受美元利率壓制的資產(chǎn)短期或被錯(cuò)殺。產(chǎn)業(yè)層面，騰訊與阿里的財(cái)報(bào)反映出龍頭企業(yè)正加速向AI轉(zhuǎn)型，雖然短期利潤(rùn)釋放節(jié)奏承壓，但中長(zhǎng)期技術(shù)壁壘與商業(yè)化空間仍在持續(xù)強(qiáng)化。

本周重點(diǎn)關(guān)注

美國(guó)市場(chǎng)

• 上周，伊朗緊張局勢(shì)持續(xù)發(fā)酵，特朗普處于想采取行動(dòng)卻受限的境地，大類資產(chǎn)開始全面定價(jià)戰(zhàn)事會(huì)持續(xù)2-3個(gè)月：美股標(biāo)普500和納指100均有效跌破200日均線，且高盛交易臺(tái)數(shù)據(jù)顯示上周五Long Only Fund開始大規(guī)模減持；美國(guó)兩年期國(guó)債利率飆升至3.9%以上，意味著利率市場(chǎng)甚至已經(jīng)定價(jià)美聯(lián)儲(chǔ)年底會(huì)加息一次，導(dǎo)致美國(guó)長(zhǎng)債和黃金均出現(xiàn)大幅拋售。我們認(rèn)為，若戰(zhàn)事持續(xù)到下半年，將對(duì)美股估值分子端的盈利預(yù)期產(chǎn)生負(fù)面沖擊，目前無(wú)法確認(rèn)已跌到底部；若戰(zhàn)事能早于市場(chǎng)預(yù)期結(jié)束，則當(dāng)前有實(shí)質(zhì)盈利驅(qū)動(dòng)的AI核心資產(chǎn)已經(jīng)到了估值較有吸引力的位置；

  
  

  
  

• 宏觀方面，伊朗局勢(shì)發(fā)展目前仍存在高度不確定性，我們認(rèn)為霍爾木茲海峽恢復(fù)基本通航、伊朗高烈度導(dǎo)彈襲擊顯著減少、美以拿到伊朗“核與導(dǎo)彈能力已被顯著削弱”的成果，是局勢(shì)好轉(zhuǎn)的標(biāo)志。只是在這發(fā)生之前，三方還需要先升級(jí)對(duì)抗以獲取更多籌碼，因此降低投資組合的風(fēng)險(xiǎn)敞口非常必要。

  
  

  
  

• 行業(yè)方面，美國(guó)存儲(chǔ)龍頭美光的財(cái)報(bào)進(jìn)一步驗(yàn)證了我們反復(fù)強(qiáng)調(diào)的“存儲(chǔ)超級(jí)周期”。公司本季營(yíng)收同比增長(zhǎng)196%，Non-GAAP EPS為12.20美元，較市場(chǎng)一致預(yù)期9.19美元高出約33%；更關(guān)鍵的是，下季指引進(jìn)一步向好，營(yíng)收同比增速指引約+239%，Non-GAAP EPS同比增速指引約+903%，毛利率約81%。管理層明確表示DRAM和NAND在2026年及之后都將維持緊平衡，部分大客戶目前仍拿不到完整需求量，反映出供給釋放遠(yuǎn)慢于Agentic AI時(shí)代對(duì)高帶寬、高容量存儲(chǔ)的需求增長(zhǎng)。與此同時(shí)，美光已簽下首個(gè)5年期戰(zhàn)略客戶協(xié)議，表明存儲(chǔ)正從周期品升級(jí)為AI基礎(chǔ)設(shè)施中的戰(zhàn)略資源。雖然股價(jià)盤后因資本開支上修而下跌，但這恰恰說(shuō)明市場(chǎng)開始交易的已不是景氣能否持續(xù)，而是高利潤(rùn)平臺(tái)能維持多久。

  
  

  
  

數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博

大中華市場(chǎng)

• 近期，市場(chǎng)開始擔(dān)憂美伊戰(zhàn)事拖延將放緩全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，進(jìn)而沖擊此前漲幅較大的大中華周期板塊。大中華各股指也出現(xiàn)明顯分化：估值偏高的中小盤成長(zhǎng)風(fēng)格受美元流動(dòng)性收緊影響承壓，而大盤藍(lán)籌股則相對(duì)韌性更強(qiáng)。我們認(rèn)為，當(dāng)前與2022年美聯(lián)儲(chǔ)大幅加息的環(huán)境有所不同，不管是現(xiàn)任鮑威爾的政策框架，還是后續(xù)沃什的政策框架，都傾向于不對(duì)由地緣沖突引發(fā)的商品價(jià)格上漲過(guò)度反應(yīng)。因此，當(dāng)前利率市場(chǎng)定價(jià)美聯(lián)儲(chǔ)加息的預(yù)期跑得過(guò)遠(yuǎn)，在估值方面對(duì)港股等受美元利率影響較大的資產(chǎn)的短期定價(jià)沖擊已經(jīng)過(guò)度。

  
  

  
  

• 產(chǎn)業(yè)方面，上周港股恒生科技龍頭騰訊和阿里也交出了25Q4的財(cái)報(bào)。騰訊這邊，游戲和廣告支撐下收入同比增長(zhǎng)13%，整體業(yè)績(jī)并不差，廣告也明顯受益于變現(xiàn)率的提升，但股價(jià)壓力主要來(lái)自管理層明確表示2026年要大幅加碼AI投入、并縮減回購(gòu)，意味著短期利潤(rùn)率和股東回報(bào)節(jié)奏要為AI讓路；阿里這邊恰恰相反，主營(yíng)電商收入增長(zhǎng)基本停滯，利潤(rùn)受費(fèi)用和投入拖累，但云業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)36%，AI相關(guān)需求持續(xù)強(qiáng)勁，管理層還給出未來(lái)五年AI+云收入超1000億美元的目標(biāo)。

  
  

  
  

• 整體來(lái)看，騰訊勝在基本盤穩(wěn)固、生態(tài)深厚，但AI敘事還處于“投入期”；阿里勝在AI和云的彈性更直接，但代價(jià)是短期利潤(rùn)承壓、傳統(tǒng)電商拖后腿。中長(zhǎng)期看，AI基礎(chǔ)設(shè)施、模型能力和應(yīng)用生態(tài)仍在持續(xù)推進(jìn)，整體行業(yè)的景氣度并未削弱，反而在不斷強(qiáng)化龍頭平臺(tái)的技術(shù)壁壘與商業(yè)化想象空間。

  
  

  
  

數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博

文章內(nèi)容不可視為投資意見。資本市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，入市投資需謹(jǐn)慎。