Applovin的業(yè)績(jī)表現(xiàn)其實(shí)并無(wú)太多可詬病之處

Applovin于美東時(shí)間2月11日美股盤后發(fā)布了2025年四季度財(cái)報(bào)。整體業(yè)績(jī)尚可，盡管部分機(jī)構(gòu)預(yù)期更為樂(lè)觀，但實(shí)際情況與預(yù)期相對(duì)謹(jǐn)慎的買方視角較為接近。然而，這似乎并未阻止股價(jià)對(duì)財(cái)報(bào)呈現(xiàn)出負(fù)面反饋。

具體來(lái)看：

1. 收入指引增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)良好：對(duì)于正處于業(yè)務(wù)擴(kuò)張關(guān)鍵變動(dòng)期的Applovin而言，指引依舊是最需關(guān)注的指標(biāo)。

一季度指引略超一致預(yù)期（不過(guò)也存在部分機(jī)構(gòu)預(yù)期較高的情況），尤其是考慮到管理層本身相對(duì)保守的指引風(fēng)格。從環(huán)比角度看，Q1預(yù)計(jì)較Q4增長(zhǎng)10%，相比Q4 18%的環(huán)比增速有所放緩，這主要是納入了電商旺淡季變動(dòng)的影響。

買方資金在年初電商廣告高頻數(shù)據(jù)增速放緩后，已對(duì)高增長(zhǎng)預(yù)期進(jìn)行了一定調(diào)整，因此Applovin的實(shí)際表現(xiàn)，從預(yù)期差來(lái)看，并非股價(jià)表現(xiàn)不佳的主要原因。

2. 游戲業(yè)務(wù)或再度超預(yù)期高增長(zhǎng)：盡管去年市場(chǎng)炒作的焦點(diǎn)是Applovin在電商領(lǐng)域的拓展，但從絕對(duì)增量貢獻(xiàn)來(lái)看，游戲仍是核心驅(qū)動(dòng)力。

結(jié)合公司Q1指引及渠道調(diào)研情況，海豚君預(yù)計(jì)Q1游戲廣告收入可能再次超過(guò)20%的長(zhǎng)期內(nèi)生增速，這體現(xiàn)了Applovin在優(yōu)勢(shì)明顯的游戲領(lǐng)域持續(xù)提升市場(chǎng)份額——這在一定程度上可緩解市場(chǎng)對(duì)Meta重回iOS應(yīng)用內(nèi)廣告對(duì)Applovin造成影響的擔(dān)憂。

3. 盈利能力仍在緩慢提升：剝離1P游戲應(yīng)用業(yè)務(wù)后，Applovin的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率已處于較高水平，而電商領(lǐng)域的拓展也需要在原本不多的銷售團(tuán)隊(duì)中增加與客戶對(duì)接的人員。

不過(guò)四季度經(jīng)調(diào)整EBITDA利潤(rùn)率環(huán)比繼續(xù)改善2個(gè)百分點(diǎn)，84%的盈利能力創(chuàng)下新高，這不僅得益于收入端的拉動(dòng)，還包括費(fèi)用絕對(duì)值的下滑。

三費(fèi)中僅管理費(fèi)用同比略有增長(zhǎng)，其中包含1P游戲應(yīng)用相關(guān)的交易出售費(fèi)用，剔除該部分后管理費(fèi)用也同比下滑。

4. 持續(xù)推進(jìn)回購(gòu)：四季度回購(gòu)力度有所放緩，耗資4.8億美元回購(gòu)80萬(wàn)股，平均回購(gòu)價(jià)為600美元/股。2025年全年回購(gòu)額達(dá)26億，相較于1544億的市值，股東回報(bào)仍不算高。

5. 重要財(cái)務(wù)指標(biāo)一覽

海豚君觀點(diǎn)

這又是一次整體表現(xiàn)不錯(cuò)、與預(yù)期相比并無(wú)差錯(cuò)的業(yè)績(jī)，但股價(jià)卻持續(xù)負(fù)面反饋，顯示出資金當(dāng)前對(duì)傳統(tǒng)軟件企業(yè)的信心和興趣仍在消退。

與Unity還能找出明顯瑕疵不同，Applovin的業(yè)績(jī)確實(shí)沒(méi)有太多可挑剔的地方。尤其是在Applovin昨日已隨Unity下跌、近期估值已被“鬼故事”擊穿，且買方預(yù)期因開(kāi)年第三方渠道跟蹤的AXON Pixel商家域名數(shù)量?jī)粼龇啪彾{(diào)整的情況下，最終業(yè)績(jī)表現(xiàn)仍未獲資金認(rèn)可。

若非要找出不足，那便是Q4和Q1的環(huán)比增速均有所放緩（但仍保持兩位數(shù)增長(zhǎng)）。

但在估值已不高的情況下，再對(duì)業(yè)績(jī)進(jìn)行苛刻挑剔實(shí)在不必。唯一的解釋是，市場(chǎng)擔(dān)憂在Meta和Cloudx的競(jìng)爭(zhēng)下，未來(lái)增速或盈利能力能否維持。

這也是海豚君在谷歌Genie點(diǎn)評(píng)中對(duì)Applovin的主要疑慮，盡管短期內(nèi)我們?nèi)詫?duì)AXON模型有信心，因其擁有一手且全量的用戶數(shù)據(jù)，但中長(zhǎng)期需探討：當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的算法模型彌補(bǔ)差距后，AXON的市場(chǎng)壟斷能力何在？當(dāng)Meta選擇自掏腰包補(bǔ)貼廣告主競(jìng)價(jià)以搶奪優(yōu)質(zhì)游戲廣告庫(kù)存時(shí)，是否會(huì)拉低Applovin的高盈利？

不過(guò)仍需強(qiáng)調(diào)，將中長(zhǎng)期假設(shè)演繹直接打入當(dāng)前股價(jià)絕非理性。雖然競(jìng)爭(zhēng)威脅必然會(huì)壓制反彈高度。

海豚君認(rèn)為，市場(chǎng)當(dāng)下如此挑剔，本質(zhì)上是受多方因素同時(shí)壓制，即利空因素集中爆發(fā)導(dǎo)致的情緒低谷（非農(nóng)超預(yù)期打擊降息預(yù)期、同行預(yù)期保守等），這往往也會(huì)成為情緒恢復(fù)后未來(lái)一段時(shí)間的“黃金坑”。

更詳細(xì)的價(jià)值分析已發(fā)布在長(zhǎng)橋App「動(dòng)態(tài)-深度（投研）」欄目同名文章。

以下為詳細(xì)分析

一、增長(zhǎng)指引略超預(yù)期

四季度Applovin總營(yíng)收達(dá)16.6億，同比增長(zhǎng)21%，環(huán)比有所加速。剔除剝離1P游戲應(yīng)用的影響，廣告業(yè)務(wù)同比增速為66%，與上季度68%基本持平?？紤]到自動(dòng)投放工具10月上線，市場(chǎng)本對(duì)其寄予了不少預(yù)期。

一季度收入指引為17.5 - 17.8億，剔除業(yè)務(wù)剝離影響后隱含增速接近53%，由于淡旺季差異，一季度收入增速自然放緩。

若假設(shè)游戲廣告按公司指引的20%內(nèi)生增速計(jì)算，Q1電商收入預(yù)計(jì)達(dá)3.8億，淡季實(shí)現(xiàn)該收入難度較大，因此我們認(rèn)為一季度仍是靠強(qiáng)勢(shì)的游戲收入對(duì)沖了季節(jié)影響，這與渠道調(diào)研信息一致，游戲開(kāi)發(fā)商因Applovin的ROAS優(yōu)勢(shì)，仍在提高投放預(yù)算份額。

二、內(nèi)部提效力度超預(yù)期

四季度公司整體EBITDA利潤(rùn)率達(dá)84%，環(huán)比繼續(xù)提升2個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)下新高。這不僅源于收入端拉動(dòng)，還包括費(fèi)用絕對(duì)值的下滑。

四季度銷售費(fèi)用仍同比下降，研發(fā)和管理費(fèi)用回歸小幅增長(zhǎng)。但實(shí)際上，由于拓展電商客戶，Applovin的銷售團(tuán)隊(duì)人員已顯不足。

不過(guò)目前84%的利潤(rùn)率水平已相對(duì)極致，若Meta回歸iOS應(yīng)用內(nèi)廣告競(jìng)爭(zhēng)，Applovin可能需采取讓利措施守住份額。

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“海豚投研”（ID：haituntouyan），作者：海豚君，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

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