2026，我們?cè)谔魬?zhàn)中尋找一些確定性。全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景如何？中國(guó)經(jīng)濟(jì)有哪些新動(dòng)向？美聯(lián)儲(chǔ)是否會(huì)激進(jìn)降息？中國(guó)貨幣政策如何繼續(xù)適度寬松？財(cái)政政策怎樣促進(jìn)居民增收？黃金是否會(huì)續(xù)創(chuàng)新高？人民幣會(huì)繼續(xù)升值嗎？房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)能否出清？美股AI泡沫會(huì)被戳破嗎？A股能否站穩(wěn)4000點(diǎn)？科技股能否持續(xù)帶動(dòng)市場(chǎng)？

行至歲末，挑戰(zhàn)依舊。

帶著這些問(wèn)題，第一財(cái)經(jīng)攜手十位“年度機(jī)構(gòu)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家”，為你預(yù)測(cè)2026。

全球

中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究部負(fù)責(zé)人、中金研究院院長(zhǎng)

第一財(cái)經(jīng)：2026年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景如何，中國(guó)經(jīng)濟(jì)有哪些新動(dòng)向？

彭文生：地緣競(jìng)爭(zhēng)日益成為影響全球經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)的關(guān)注點(diǎn)，這既涉及傳統(tǒng)的經(jīng)貿(mào)，更包括人工智能等創(chuàng)新領(lǐng)域的博弈。資源稟賦、規(guī)模經(jīng)濟(jì)、交易成本是國(guó)際貿(mào)易與全球產(chǎn)業(yè)鏈的三個(gè)決定因素。其中，資源稟賦和傳統(tǒng)理解的比較優(yōu)勢(shì)有關(guān)（勞動(dòng)密集、資本密集、自然資源）；交易成本包括運(yùn)輸成本、關(guān)稅和非關(guān)稅保護(hù)主義措施等；對(duì)于美國(guó)關(guān)稅的影響，中國(guó)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)是一個(gè)重要因素。

在新的地緣形勢(shì)下，以?xún)?nèi)部循環(huán)為主體、內(nèi)外部循環(huán)相互促進(jìn)的雙循環(huán)呈現(xiàn)一些新的動(dòng)向。內(nèi)循環(huán)方面，實(shí)體經(jīng)濟(jì)供給改善、需求疲弱的態(tài)勢(shì)持續(xù)，但股市顯著上漲，主要源自風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下降。金融周期下半場(chǎng)，去杠桿帶來(lái)超額儲(chǔ)蓄，資金向市場(chǎng)預(yù)期改善驅(qū)動(dòng)下的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)傾斜。另一方面，近期數(shù)據(jù)顯示，外循環(huán)閉環(huán)的新模式初露端倪，過(guò)去中國(guó)出口消費(fèi)品給美國(guó)，對(duì)應(yīng)的對(duì)外資產(chǎn)通過(guò)持有美國(guó)國(guó)債形成；新動(dòng)向是中國(guó)向新興市場(chǎng)和帶路國(guó)家出口資本品和中間品，用于當(dāng)?shù)赝顿Y，對(duì)應(yīng)的對(duì)外資產(chǎn)通過(guò)銀行貸款、企業(yè)出海投資等形成。2025年美國(guó)增加關(guān)稅起到加速這個(gè)變化的作用。

實(shí)現(xiàn)內(nèi)外部循環(huán)相互促進(jìn)的兩個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)是創(chuàng)新發(fā)展和提振內(nèi)需，以充分發(fā)揮中國(guó)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)。DeepSeek的突破是市場(chǎng)重估中國(guó)創(chuàng)新能力的觸發(fā)因素之一，提升了投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好。規(guī)模定律意味著AI大模型研發(fā)現(xiàn)在處于規(guī)模報(bào)酬遞減階段，AI應(yīng)用能否帶來(lái)更廣層面的規(guī)模報(bào)酬遞增是下一步發(fā)展的關(guān)鍵。圍繞創(chuàng)新發(fā)展，中國(guó)需要更加重視需求。提振消費(fèi)需求不僅促進(jìn)宏觀(guān)平衡，也改善科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新的市場(chǎng)環(huán)境。財(cái)政擴(kuò)張可以發(fā)揮關(guān)鍵作用，一個(gè)有效抓手是化解債務(wù)負(fù)擔(dān)，中央層面的債務(wù)增加，可以協(xié)助地方政府降低債務(wù)負(fù)擔(dān)。針對(duì)個(gè)人債務(wù)負(fù)擔(dān)問(wèn)題，財(cái)政擴(kuò)張還可以直接作用于消費(fèi)需求。尤其是以生育、養(yǎng)育、教育等民生問(wèn)題為導(dǎo)向的財(cái)政支出，包括改善低收入群體的社會(huì)保障。歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，科技進(jìn)步既增加了改善社會(huì)保障的必要性，也為此提供了資源。后者在宏觀(guān)上體現(xiàn)為總供給相對(duì)總需求的過(guò)剩，財(cái)政擴(kuò)張改善低收入群體的社會(huì)保障就是把這些資源利用起來(lái)。

摩根士丹利中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

第一財(cái)經(jīng)：隨著鮑威爾任期即將結(jié)束，美聯(lián)儲(chǔ)是否會(huì)激進(jìn)降息？預(yù)計(jì)明年美聯(lián)儲(chǔ)降息幾次？

邢自強(qiáng)：2025年，美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)下行風(fēng)險(xiǎn)加劇，美聯(lián)儲(chǔ)自9月起已累計(jì)降息75個(gè)基點(diǎn)。我們預(yù)計(jì)，隨著2026年初勞動(dòng)力市場(chǎng)進(jìn)一步降溫后，美聯(lián)儲(chǔ)將于1月和4月會(huì)議各降息25個(gè)基點(diǎn)，共計(jì)50個(gè)基點(diǎn)，最終將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間下調(diào)至3.00%～3.25%。

不過(guò)，與當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的復(fù)雜性類(lèi)似，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部也存在分歧。鷹派委員關(guān)注經(jīng)濟(jì)溫和增長(zhǎng)、AI相關(guān)資本支出強(qiáng)勁，以及資產(chǎn)市場(chǎng)熱度較高，認(rèn)為當(dāng)前貨幣政策無(wú)需進(jìn)一步寬松；鴿派委員則更擔(dān)憂(yōu)勞動(dòng)力需求疲軟和消費(fèi)增長(zhǎng)放緩，主張盡快將利率降至中性水平。

我們的美國(guó)經(jīng)濟(jì)基準(zhǔn)情景顯示，美聯(lián)儲(chǔ)雙重目標(biāo)正面臨雙重壓力。一方面，關(guān)稅推升商品價(jià)格，預(yù)計(jì)至2027年通脹率仍高于2%的政策目標(biāo)，美聯(lián)儲(chǔ)需保持對(duì)通脹的警惕；另一方面，自2025年5月以來(lái)，就業(yè)增長(zhǎng)顯著放緩，勞動(dòng)力市場(chǎng)面臨下行風(fēng)險(xiǎn)。

美聯(lián)儲(chǔ)如何權(quán)衡？此前我們預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)將更長(zhǎng)時(shí)間優(yōu)先抑制通脹，隨后開(kāi)啟降息，最終利率水平更低。但實(shí)際路徑顯示，美聯(lián)儲(chǔ)已基于就業(yè)風(fēng)險(xiǎn)提前降息，目前通脹與就業(yè)風(fēng)險(xiǎn)趨于平衡。后續(xù)政策路徑將高度依賴(lài)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)。

我們判斷，隨著企業(yè)部門(mén)繼續(xù)傳導(dǎo)關(guān)稅成本，就業(yè)市場(chǎng)將維持疲軟。美國(guó)失業(yè)率將持續(xù)攀升，在2026年二季度觸及4.7%的峰值，而關(guān)稅將暫時(shí)推升通脹水平?；谶@一判斷，我們預(yù)計(jì)2026年1月和4月各降息25個(gè)基點(diǎn)，最終將政策利率目標(biāo)區(qū)間鎖定在3.0%～3.25%。

中銀證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

第一財(cái)經(jīng)：市場(chǎng)預(yù)期明年美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)鴿派降息，美元走勢(shì)如何？人民幣匯率怎么走？

管濤：若美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步大幅降息，美國(guó)政府政策進(jìn)一步擴(kuò)大美元信用裂痕，明年美元指數(shù)（即美元匯率）或延續(xù)弱勢(shì)調(diào)整。但今年美元指數(shù)大跌已較為充分定價(jià)了各種利空，以下三因素或令明年美指沒(méi)有預(yù)想的那么弱：一是市場(chǎng)可能高估了國(guó)際貨幣體系多極化的沖擊，因?yàn)楸据喿畲笫芤嬲呤屈S金，而黃金交易主要以美元為計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣；二是市場(chǎng)可能低估了美聯(lián)儲(chǔ)捍衛(wèi)獨(dú)立性的決心，尤其是明年不排除美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速反彈，“美國(guó)例外論”回歸；三是市場(chǎng)需警惕美元避險(xiǎn)角色的回歸，因?yàn)槊髂耆蚪?jīng)貿(mào)摩擦的中心或不再是美國(guó)。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)、貿(mào)易順差，以及美指貶值和中美貿(mào)易休戰(zhàn)或繼續(xù)利好明年人民幣匯率。但需慎言新周期，因?yàn)槊涝笖?shù)可能沒(méi)有預(yù)想的那么弱、中國(guó)外需環(huán)境尚存較多變數(shù)，同時(shí)國(guó)內(nèi)著力“四穩(wěn)”仍需付出艱辛的努力。當(dāng)前影響人民幣匯率漲跌的因素同時(shí)存在，當(dāng)利多主導(dǎo)時(shí)，人民幣升值；利空主導(dǎo)時(shí)，則人民幣貶值。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議公報(bào)連續(xù)四年強(qiáng)調(diào)匯率維穩(wěn)，就是要在讓市場(chǎng)決定匯率形成、保持匯率雙向波動(dòng)靈活性的前提下，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，防范匯率雙向超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，要增強(qiáng)政策前瞻性、針對(duì)性、協(xié)同性，從“調(diào)結(jié)構(gòu)、擴(kuò)內(nèi)需”入手來(lái)“減順差、促平衡”，而不是削足適履。

高盛首席中國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家

第一財(cái)經(jīng)：黃金是否會(huì)續(xù)創(chuàng)新高，全球央行增持黃金能否持續(xù)？

閃輝：回顧2025年，隨著美國(guó)利率下行，黃金價(jià)格漲勢(shì)加速，年初至12月中旬漲幅約65%。展望2026年，高盛的大宗商品研究團(tuán)隊(duì)仍看多黃金。我們認(rèn)為，央行維持在高位的結(jié)構(gòu)性需求和美聯(lián)儲(chǔ)降息帶來(lái)的周期性因素，將共同在2026年繼續(xù)推升黃金價(jià)格。我們預(yù)測(cè)，黃金價(jià)格可能在2026年年底前進(jìn)一步升至每盎司4900美元。

就央行購(gòu)金，我們預(yù)計(jì)2026年央行購(gòu)金量將保持強(qiáng)勁，平均每月購(gòu)金規(guī)模70噸，與各國(guó)央行近12個(gè)月平均66噸的購(gòu)金規(guī)模較為接近，但已經(jīng)相當(dāng)于2022年之前每月購(gòu)金平均值17噸4倍有余。支持央行購(gòu)金保持強(qiáng)勁的原因有三：首先，2022年，俄羅斯儲(chǔ)備被凍結(jié)，徹底改變了新興市場(chǎng)儲(chǔ)備管理者對(duì)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的看法。新興市場(chǎng)央行正通過(guò)多元化配置黃金來(lái)對(duì)沖地緣政治風(fēng)險(xiǎn)；其次，包括中國(guó)人民銀行在內(nèi)，新興市場(chǎng)央行黃金儲(chǔ)備占比估計(jì)仍相對(duì)低于全球央行水平；第三，我們的調(diào)研顯示，央行對(duì)黃金的需求現(xiàn)在達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄高位。

在央行購(gòu)金之外，私人配置前景不可小覷。當(dāng)前，黃金ETF僅占美國(guó)私人金融投資組合的0.17%，比2012年的峰值低6個(gè)基點(diǎn)。我們認(rèn)為，私人投資者可能擴(kuò)大對(duì)黃金的多元化配置，這為我們黃金價(jià)格在2026年12月前上漲至4900美元的基本情景帶來(lái)了上行風(fēng)險(xiǎn)。

中泰國(guó)際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

第一財(cái)經(jīng)：美股是否會(huì)再創(chuàng)新高？AI泡沫會(huì)被戳破嗎？

李迅雷：核心結(jié)論一：美股再創(chuàng)新高具備基本面與流動(dòng)性層面的支撐，但過(guò)程可能伴隨波動(dòng)，并非坦途。

我們認(rèn)為，美股，特別是以科技巨頭為引領(lǐng)的指數(shù)，在2026年繼續(xù)向上拓展空間的可能性是存在的。這一判斷主要基于以下幾點(diǎn)關(guān)鍵邏輯：

首先，企業(yè)盈利基本盤(pán)相對(duì)堅(jiān)實(shí)，估值尚未進(jìn)入極端區(qū)間。與2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫由缺乏營(yíng)收的概念股驅(qū)動(dòng)不同，本輪AI行情由擁有強(qiáng)大現(xiàn)金流和明確盈利底線(xiàn)的科技巨頭（如微軟、谷歌等）主導(dǎo)。當(dāng)前，納斯達(dá)克指數(shù)的市盈率約為42倍，雖不低廉，但遠(yuǎn)低于2000年泡沫頂峰時(shí)的122倍。同時(shí)，這些巨頭的高強(qiáng)度資本開(kāi)支與其產(chǎn)生的強(qiáng)勁經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流高度匹配，且凈債務(wù)水平保持低位，構(gòu)筑了扎實(shí)的財(cái)務(wù)安全墊。這表明市場(chǎng)的上行有真實(shí)的盈利增長(zhǎng)作為基礎(chǔ)，而非純粹的估值空中樓閣。

其次，宏觀(guān)流動(dòng)性環(huán)境可能出現(xiàn)有利轉(zhuǎn)向。2026年下半年，美聯(lián)儲(chǔ)主席可能更迭，若新人選上臺(tái)，存在轉(zhuǎn)向“鴿派超預(yù)期”政策的可能性。一旦貨幣政策出現(xiàn)主動(dòng)寬松，將為整個(gè)成長(zhǎng)股板塊，尤其是對(duì)利率敏感的“長(zhǎng)久期”科技資產(chǎn)，提供額外的估值支撐力，從而推動(dòng)指數(shù)上行。

然而，這一過(guò)程將非一帆風(fēng)順。主要潛在波折點(diǎn)在于：第一，2026年上半年，美聯(lián)儲(chǔ)可能整體仍保持偏“鷹派”姿態(tài)，這會(huì)對(duì)市場(chǎng)形成一定的流動(dòng)性約束。第二，中美關(guān)系的階段性緊張可能形成情緒擾動(dòng)，例如在5、6月份的美國(guó)中期選舉競(jìng)選初期。第三，也是最關(guān)鍵的一點(diǎn)，市場(chǎng)需要持續(xù)看到AI投資轉(zhuǎn)化為盈利的驗(yàn)證。如果海外AI龍頭公司的盈利持續(xù)不及預(yù)期，可能放大市場(chǎng)的短期波動(dòng)。因此，美股創(chuàng)新高的路徑更可能是在盈利兌現(xiàn)與流動(dòng)性預(yù)期改善的共振下“震蕩攀升”，而非單邊暴漲。

核心結(jié)論二：當(dāng)前的AI熱潮與歷史泡沫有本質(zhì)區(qū)別，出現(xiàn)類(lèi)似2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫全面、慘烈破滅的概率較低，但行業(yè)內(nèi)部劇烈分化與階段性調(diào)整難以避免。

我們認(rèn)為，斷言“AI泡沫”將被徹底戳破為時(shí)尚早，更準(zhǔn)確的描述是，產(chǎn)業(yè)將進(jìn)入一個(gè)“去偽存真”的篩選與分化階段。支撐這一判斷的依據(jù)在于本次AI浪潮的若干結(jié)構(gòu)性特征：

其一，需求真實(shí)且面臨硬約束，不同于虛假的“往返交易”。2000年電信泡沫的典型特征是光纖容量嚴(yán)重過(guò)剩，公司間通過(guò)互換資產(chǎn)虛增營(yíng)收。而當(dāng)前AI產(chǎn)業(yè)的核心特征卻是“算力短缺”。數(shù)據(jù)顯示，訓(xùn)練大模型所需的計(jì)算量（FLOPs）正以每年數(shù)倍的速度增長(zhǎng)，且面臨能源（電力）這一物理世界的硬約束。這種由真實(shí)技術(shù)迭代驅(qū)動(dòng)的、持續(xù)的“短缺經(jīng)濟(jì)”，與泡沫時(shí)期“供過(guò)于求”的典型特征截然不同。

其二，資本開(kāi)支更具“防御性”和戰(zhàn)略理性。科技巨頭的天量投資并非無(wú)序擴(kuò)張，而是鞏固未來(lái)護(hù)城河的“防御性”戰(zhàn)略布局。錯(cuò)過(guò)AI時(shí)代的風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)高于過(guò)度投資的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，它們的投資節(jié)奏顯示出財(cái)務(wù)克制，資本開(kāi)支主要用于升級(jí)現(xiàn)有龐大的資產(chǎn)基石。這種為鎖定未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)而進(jìn)行的投資，其韌性和持續(xù)性會(huì)更強(qiáng)。

其三，產(chǎn)業(yè)生態(tài)高度融合，抗風(fēng)險(xiǎn)能力更強(qiáng)。與2000年分散的電信運(yùn)營(yíng)商不同，當(dāng)前主導(dǎo)AI發(fā)展的是業(yè)務(wù)覆蓋云、模型、平臺(tái)、應(yīng)用的全棧型科技巨頭。這種垂直整合的生態(tài)使產(chǎn)業(yè)鏈耦合更緊密，抗波動(dòng)能力可能更強(qiáng)。

但是，這絕不意味著沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)?！癑曲線(xiàn)效應(yīng)”意味著生產(chǎn)力爆發(fā)滯后于投資高峰。在AI投資全面轉(zhuǎn)化為可量化的生產(chǎn)率提升和廣泛盈利之前，市場(chǎng)必然會(huì)對(duì)投資回報(bào)率進(jìn)行反復(fù)審視與質(zhì)疑。任何技術(shù)迭代放緩、龍頭公司財(cái)報(bào)不及預(yù)期，或宏觀(guān)流動(dòng)性緊縮的信號(hào)，都可能觸發(fā)針對(duì)高估值個(gè)股的劇烈調(diào)整。因此，行業(yè)內(nèi)部的劇烈分化將不可避免：擁有真實(shí)技術(shù)、產(chǎn)品、現(xiàn)金流和生態(tài)優(yōu)勢(shì)的龍頭企業(yè)有望穿越周期，而大量蹭概念、無(wú)核心競(jìng)爭(zhēng)力的公司則可能在潮水退去時(shí)被證偽。

總結(jié)而言，美股市場(chǎng)與AI產(chǎn)業(yè)的前景，緊密交織于“真實(shí)需求”、“盈利驗(yàn)證”與“流動(dòng)性節(jié)奏”這三重變量的動(dòng)態(tài)平衡之中。更可能的場(chǎng)景是：美股在巨頭盈利支撐和流動(dòng)性轉(zhuǎn)松預(yù)期下有望挑戰(zhàn)新高，但路徑波折；AI作為一場(chǎng)深刻的通用技術(shù)革命，其產(chǎn)業(yè)前景是真實(shí)的，但資本市場(chǎng)將在狂熱與質(zhì)疑的交替中，完成對(duì)真正贏家的篩選，而非簡(jiǎn)單的泡沫破滅。

中國(guó)

廣開(kāi)首席產(chǎn)業(yè)研究院院長(zhǎng)兼首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事長(zhǎng)

第一財(cái)經(jīng)：2026年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景如何？增長(zhǎng)的動(dòng)力和挑戰(zhàn)分別來(lái)自哪里？

連平：2026年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)有希望保持5%左右的增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行將穩(wěn)中有進(jìn)。從外部環(huán)境看，在主要經(jīng)濟(jì)體財(cái)政政策和貨幣政策擴(kuò)張的推動(dòng)下，全球貿(mào)易環(huán)境有望得到一定恢復(fù)。雖然對(duì)美國(guó)的進(jìn)出口增速繼續(xù)下降，但對(duì)歐盟、東盟以及“一帶一路”國(guó)家的出口將持續(xù)增長(zhǎng)，機(jī)電產(chǎn)品和高新技術(shù)產(chǎn)品繼續(xù)扮演出口“壓艙石”的角色。多元化的出口市場(chǎng)和中高水平的出口商品結(jié)構(gòu)所形成的韌性，將推動(dòng)出口保持平穩(wěn)較快增長(zhǎng)。

2025年，內(nèi)需增長(zhǎng)承受了較大壓力。房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)低速，投資增速大幅下滑至-15.9%?；ㄍ顿Y增速不斷走低，已出現(xiàn)階段性的負(fù)增長(zhǎng)。在出口和生產(chǎn)的推動(dòng)下，制造業(yè)投資增速則相對(duì)穩(wěn)定。外商投資下降幅度較大帶動(dòng)了民間投資降速較快。由于居民就業(yè)承壓和收入增長(zhǎng)放緩，加上儲(chǔ)蓄傾向上升，消費(fèi)動(dòng)力明顯不足。2026年，逆周期政策將加大力度維穩(wěn)房地產(chǎn)，推動(dòng)投資回升并進(jìn)一步刺激消費(fèi)，內(nèi)需將逐步趨向改善。

盡管食品價(jià)格總體下行，全球原油供應(yīng)過(guò)剩預(yù)期較強(qiáng)，但在上游有色金屬價(jià)格上行和服務(wù)消費(fèi)潛力持續(xù)釋放之下，核心CPI在2025年下半年穩(wěn)步上行，PPI同比負(fù)值穩(wěn)步收窄。在宏觀(guān)政策的支持下，尤其是貨幣政策針對(duì)性調(diào)節(jié)下，2026年物價(jià)形勢(shì)將進(jìn)一步改善，通縮壓力逐步減輕。

當(dāng)前，新一輪科技革命推升市場(chǎng)“含科量”，宏觀(guān)政策大力開(kāi)創(chuàng)寬松貨幣金融環(huán)境，資產(chǎn)配置需求產(chǎn)生重大趨勢(shì)性轉(zhuǎn)變，類(lèi)平準(zhǔn)基金史無(wú)前例地呵護(hù)市場(chǎng)，監(jiān)管政策支持力度空前加大，中國(guó)股票市場(chǎng)的“春天”正在到來(lái)。2026年，中國(guó)股票市場(chǎng)將較好地發(fā)揮直接融資的功能，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，提升投資者的財(cái)產(chǎn)性收入，促進(jìn)居民消費(fèi)傾向回穩(wěn)。

2026年，宏觀(guān)政策將更加積極有為。財(cái)政赤字率和赤字規(guī)模都將在2025年的基礎(chǔ)上合理擴(kuò)張，國(guó)債發(fā)行規(guī)模將加大，繼續(xù)落地地方化債舉措，保持財(cái)政支出力度不減有增，新增政府債務(wù)總規(guī)模有可能超13萬(wàn)億元。適度寬松的貨幣政策將繼續(xù)實(shí)施，為保持充裕的流動(dòng)性，降低融資成本，央行有可能會(huì)繼續(xù)降息降準(zhǔn)，可能會(huì)調(diào)降政策利率10至30個(gè)基點(diǎn)，調(diào)降準(zhǔn)備金率約50個(gè)基點(diǎn)。

工銀國(guó)際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

第一財(cái)經(jīng)：中國(guó)如何繼續(xù)實(shí)施適度寬松的貨幣政策？怎樣理解靈活高效的政策協(xié)同？

程實(shí)：適度寬松包含兩個(gè)層面的重要政策指向：一方面，基調(diào)是寬松的，為宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和高質(zhì)量發(fā)展穩(wěn)步推進(jìn)營(yíng)造積極、正面的貨幣金融環(huán)境；另一方面，節(jié)奏、力度是適度的，以激活經(jīng)濟(jì)潛能為目標(biāo)，整體給力但仍保有一定余力，以國(guó)際國(guó)內(nèi)宏觀(guān)環(huán)境變化為參考，審時(shí)度勢(shì)、相機(jī)抉擇。預(yù)計(jì)2026年貨幣政策將通過(guò)更充裕的流動(dòng)性、更順暢的傳導(dǎo)機(jī)制，以及更精準(zhǔn)的結(jié)構(gòu)性工具組合，強(qiáng)化逆周期和跨周期調(diào)節(jié)力度，發(fā)揮存量政策和增量政策的集成效應(yīng)，為促進(jìn)需求修復(fù)、推動(dòng)物價(jià)合理回升、支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)有效增長(zhǎng)輸入堅(jiān)實(shí)有力的貨幣金融助力。

綜合考慮全球降息外部環(huán)境和實(shí)體經(jīng)濟(jì)內(nèi)部需求，中國(guó)政策利率與準(zhǔn)備金率均存在進(jìn)一步下調(diào)空間，市場(chǎng)普遍預(yù)期2026年或?qū)⒔迪?0個(gè)基點(diǎn)左右、降準(zhǔn)50個(gè)基點(diǎn)左右。

同時(shí)，“靈活高效”的提出，也意味著貨幣政策將在宏觀(guān)政策體系中承擔(dān)更重要的協(xié)同角色，與財(cái)政政策共同提升治理效能。在財(cái)政政策強(qiáng)調(diào)“加強(qiáng)財(cái)政科學(xué)管理，優(yōu)化財(cái)政支出結(jié)構(gòu)”的背景下，貨幣政策通過(guò)降低融資成本、改善信用條件、提升信貸投放意愿等方式，將進(jìn)一步放大財(cái)政支持?jǐn)U大內(nèi)需、激勵(lì)科技創(chuàng)新，以及定向助力中小微企業(yè)的政策效果，使金融資源能夠更直接、更有效地抵達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，進(jìn)而放大政策協(xié)同的乘數(shù)效應(yīng)，將金融五篇大文章做到實(shí)處。

總之，適度寬松貨幣政策的靈活調(diào)整、跨周期配置與結(jié)構(gòu)性工具精準(zhǔn)發(fā)力，將成為2026年穩(wěn)定宏觀(guān)預(yù)期、提振市場(chǎng)信心的重要力量，也將為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)“質(zhì)的有效提升和量的合理增長(zhǎng)”提供持續(xù)支撐，為“十五五”良好開(kāi)局夯實(shí)貨幣金融條件。

粵開(kāi)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

第一財(cái)經(jīng)：“更加積極的財(cái)政政策”具體體現(xiàn)在哪些方面，并在多大程度上帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)？明年財(cái)政政策是否會(huì)加碼提振消費(fèi)？

羅志恒：2026年，財(cái)政形勢(shì)大概率仍是頂壓前行，但財(cái)政作為國(guó)家治理的基礎(chǔ)和重要支柱的角色意味著財(cái)政政策仍要更加積極，以財(cái)政支出帶動(dòng)全社會(huì)需求擴(kuò)張，為進(jìn)一步擴(kuò)大內(nèi)需、提振消費(fèi)、穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)、保障“十五五”開(kāi)局之年的重大項(xiàng)目建設(shè)落地提供財(cái)政保障。當(dāng)前，財(cái)政政策已成為經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的關(guān)鍵政策，投資于物影響投資，投資于人影響消費(fèi)，預(yù)計(jì)明年經(jīng)濟(jì)增速在5%左右；當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的核心在地方政府的積極性，通過(guò)加大中央轉(zhuǎn)移支付或者提高地方債務(wù)限額保障地方政府的積極性，有利于帶動(dòng)居民和企業(yè)行為從防御走向擴(kuò)張。

更加積極體現(xiàn)在財(cái)政支出的力度保障和結(jié)構(gòu)優(yōu)化。其一，力度方面，赤字規(guī)模、專(zhuān)項(xiàng)債和超長(zhǎng)期國(guó)債構(gòu)成的當(dāng)年新增債務(wù)規(guī)模預(yù)計(jì)將進(jìn)一步提高，赤字率預(yù)計(jì)不低于4%，赤字規(guī)模預(yù)計(jì)接近6萬(wàn)億元，需要關(guān)注的是財(cái)政支出增速是否能高于名義GDP增速；同時(shí)，中央對(duì)地方的轉(zhuǎn)移支付規(guī)模也將進(jìn)一步加大，大概率仍在10萬(wàn)億元以上，由此緩解地方財(cái)政困難，激發(fā)地方發(fā)展經(jīng)濟(jì)的積極性和能力。其二，結(jié)構(gòu)方面，近年來(lái)，財(cái)政在持續(xù)優(yōu)化支出結(jié)構(gòu)，醫(yī)療、養(yǎng)老、教育和住房保障等支出占財(cái)政支出的比重接近40%，預(yù)計(jì)2026年會(huì)延續(xù)該趨勢(shì)。財(cái)政以支出結(jié)構(gòu)的優(yōu)化來(lái)實(shí)現(xiàn)收入分配和社保制度的完善，預(yù)計(jì)“十五五”還將提高育兒補(bǔ)貼金額、延長(zhǎng)學(xué)前教育免費(fèi)年限、進(jìn)一步提高城鄉(xiāng)居民養(yǎng)老金。

2026年，財(cái)政促進(jìn)投資“止跌回穩(wěn)”是應(yīng)有之義，當(dāng)然進(jìn)一步促進(jìn)消費(fèi)也會(huì)繼續(xù)加碼?！皣?guó)補(bǔ)”補(bǔ)貼范圍和標(biāo)準(zhǔn)將發(fā)生變化，但更需要關(guān)注的是財(cái)政促進(jìn)居民增收，財(cái)政通過(guò)轉(zhuǎn)移支付增加中低收入群體收入、提高城鄉(xiāng)養(yǎng)老金，以及降低生育教育托育成本。從中長(zhǎng)期看，劃轉(zhuǎn)國(guó)資充實(shí)財(cái)政并專(zhuān)項(xiàng)用于完善社保體系建設(shè)是大勢(shì)所趨。

野村證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

第一財(cái)經(jīng)：房地產(chǎn)能否止跌回穩(wěn)？市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)能否出清？房地產(chǎn)預(yù)期逐步企穩(wěn)還需要哪些支持政策？

陸挺：當(dāng)前的房地產(chǎn)市場(chǎng)仍處于下行階段，不能盲目樂(lè)觀(guān)。首先，房?jī)r(jià)仍在加速下跌，70城二手房?jī)r(jià)11月份環(huán)比下跌0.7%，高于年初的0.3%，今年累計(jì)下跌5.3%。其次，新房銷(xiāo)售面積和金額也處于加速下跌過(guò)程，11月份分別同比下降17.1%和24.7%，而上半年僅下行3.5%和5.5%。第三，房地產(chǎn)新開(kāi)工面積和投資規(guī)模持續(xù)加速萎縮，11月份分別同比下跌27.6%和30.1%，而一季度時(shí)僅下行20.0%和11.2%。最后，一批大型房企仍深陷嚴(yán)重債務(wù)困境。

在此背景下，房地產(chǎn)市場(chǎng)面臨的下降螺旋不僅未緩解，反而加劇。第一螺旋：房?jī)r(jià)下跌時(shí)間延長(zhǎng)和范圍擴(kuò)大，導(dǎo)致購(gòu)房者預(yù)期進(jìn)一步轉(zhuǎn)弱，房?jī)r(jià)下跌與銷(xiāo)售下降形成相互強(qiáng)化的惡性循環(huán)。第二螺旋：房企信譽(yù)與購(gòu)房者信心嚴(yán)重受損。盡管“保交樓”過(guò)去三年已取得顯著成效，但多數(shù)房企處于實(shí)質(zhì)性違約狀態(tài)，幾乎喪失融資能力，無(wú)法恢復(fù)信用，既不能正常融資，也無(wú)法復(fù)制預(yù)售模式，而現(xiàn)房銷(xiāo)售又對(duì)房企融資提出更高要求，致使問(wèn)題房企難以自我修復(fù)。第三螺旋：房地產(chǎn)下滑與地方財(cái)政形成負(fù)面反饋。地方政府被迫削減公共支出，影響薪酬發(fā)放，拖累房地產(chǎn)需求；財(cái)政壓力又催生“趨利性執(zhí)法”，導(dǎo)致?tīng)I(yíng)商環(huán)境持續(xù)惡化。

2026年房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)存在希望，但需正視嚴(yán)峻形勢(shì)，降低預(yù)期并做好房地產(chǎn)市場(chǎng)再度下跌的準(zhǔn)備。從長(zhǎng)期視角看，房地產(chǎn)仍是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支柱之一。即使房?jī)r(jià)從高峰期下跌30%，其占居民財(cái)富比例仍超50%。我國(guó)城市化尚未完成（城市人口占比67%，戶(hù)籍人口過(guò)半），未來(lái)仍有約20%人口需遷入城市；每年1000萬(wàn)畢業(yè)生帶來(lái)剛性住房需求；城市間人口流動(dòng)持續(xù)，核心城市虹吸效應(yīng)強(qiáng)化；改善性住房需求規(guī)模龐大。同時(shí)，財(cái)政改革需時(shí)間，土地財(cái)政不可能戛然而止，包括衣食住行在內(nèi)的傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)仍是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的壓艙石。

從政策制定角度，我認(rèn)為，可用“出清、放松、順勢(shì)、托舉”八字概括房地產(chǎn)市場(chǎng)企穩(wěn)所需的政策?！俺銮濉笔腔A(chǔ)：持續(xù)五年的房地產(chǎn)業(yè)萎縮已形成龐雜的不良債務(wù)鏈條，信用關(guān)系破裂。債務(wù)不出清，貨幣政策傳導(dǎo)受阻。對(duì)全國(guó)性大型問(wèn)題房企，應(yīng)由中央政府統(tǒng)籌清理債務(wù)；房企金融債務(wù)與企業(yè)間債務(wù)需同步梳理，避免三角債惡化。債務(wù)清償和破產(chǎn)重組并非拯救房企，而是保障各方利益，確保經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行?！胺潘伞笔侵盖謇硐拶?gòu)限售等限制交易的政策?！绊槃?shì)”就是要破除扭曲土地資源配置、落戶(hù)和人口流動(dòng)的政策，讓市場(chǎng)機(jī)制決定土地配置與開(kāi)發(fā)?！巴信e”方面，一是金融托舉，主要是加快建立適配現(xiàn)房銷(xiāo)售的融資體系。二是財(cái)政托舉，尤其是要加大政府收購(gòu)商品住房用于提供保障房的規(guī)模。三是基建托舉，關(guān)鍵是優(yōu)先支持人口凈流入城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，防止財(cái)政崩潰引發(fā)居民消費(fèi)投資的連鎖萎縮。未來(lái)幾年房地產(chǎn)市場(chǎng)能否最終企穩(wěn)，取決于債務(wù)出清與政策協(xié)同的實(shí)效，而非短期刺激。

蓮華資產(chǎn)管理公司管理合伙人、首席投資官，著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家

第一財(cái)經(jīng)：A股能否站穩(wěn)4000點(diǎn)，AI和相關(guān)科技股能否持續(xù)帶動(dòng)市場(chǎng)？A股下一個(gè)風(fēng)口在哪里？

洪灝：站在2025年這個(gè)關(guān)鍵的周期節(jié)點(diǎn)上，我們不僅是在討論一個(gè)具體的點(diǎn)位，更是在討論中國(guó)資本市場(chǎng)生態(tài)的“范式轉(zhuǎn)移”。針對(duì)大家關(guān)心的三個(gè)核心問(wèn)題，我系統(tǒng)性地分享一下我的觀(guān)察與思考：

一、4000點(diǎn)：從“心理障礙”到“均值回歸”的支持位

關(guān)于上證指數(shù)能否站穩(wěn)4000點(diǎn)，我的觀(guān)點(diǎn)一直比較明確：4000點(diǎn)不應(yīng)被視為上漲的終點(diǎn)，而應(yīng)被視為中國(guó)資產(chǎn)價(jià)值重估的一個(gè)新起點(diǎn)。

從宏觀(guān)周期來(lái)看，A股經(jīng)歷了長(zhǎng)期的震蕩與磨底。如果用“巴菲特指標(biāo)”（股市總市值/GDP）來(lái)衡量，中國(guó)股市的估值水平在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)都遠(yuǎn)低于其長(zhǎng)期均值。如果用市值和廣義貨幣、居民存款的比例來(lái)衡量，中國(guó)市場(chǎng)的估值在當(dāng)下的4000點(diǎn)僅處在長(zhǎng)期均值附近。當(dāng)前，我們正處于一個(gè)明顯的均值回歸過(guò)程中。4000點(diǎn)作為一個(gè)重要的整數(shù)關(guān)口，在短期內(nèi)確實(shí)會(huì)因?yàn)楂@利回吐產(chǎn)生一定的波動(dòng)和“糾結(jié)”，但隨著政策底（2024年9月）、情緒底（2024年末）和流動(dòng)性底（2025年7月）的相繼確立，它有望從過(guò)去的“阻力位”轉(zhuǎn)化為未來(lái)的“強(qiáng)支持位”。

更重要的是，驅(qū)動(dòng)這一輪站穩(wěn)4000點(diǎn)的力量已經(jīng)發(fā)生了結(jié)構(gòu)性變化。過(guò)去是散戶(hù)驅(qū)動(dòng)的“瘋?！?，而現(xiàn)在我們看到的是以ETF、長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)資金以及部分回流外資為主導(dǎo)的定價(jià)權(quán)回歸。當(dāng)市場(chǎng)的“分母端”（流動(dòng)性與風(fēng)險(xiǎn)偏好）持續(xù)改善，且“分子端”（企業(yè)盈利能力）在“十五五”規(guī)劃開(kāi)局之年觸底回升時(shí)，4000點(diǎn)的站穩(wěn)將是大概率事件。

二、 AI與科技股：生產(chǎn)力革命下的“長(zhǎng)坡厚雪”

關(guān)于AI及相關(guān)科技股能否持續(xù)帶動(dòng)市場(chǎng)，我認(rèn)為這已經(jīng)不是一個(gè)“短期主題”，而是一場(chǎng)全要素生產(chǎn)率的革命。

正如我此前多次強(qiáng)調(diào)的，人工智能（AI）的出現(xiàn)標(biāo)志著人類(lèi)進(jìn)入了“語(yǔ)言即指令”的新紀(jì)元。雖然市場(chǎng)上關(guān)于AI是否存在泡沫的爭(zhēng)論不絕于耳，但從歷史長(zhǎng)波來(lái)看，每一場(chǎng)偉大的技術(shù)革命在沖頂階段都會(huì)伴隨巨大的泡沫，而在泡沫的上升期，往往是投資收益最誘人的階段。

對(duì)于中國(guó)科技股而言，核心邏輯在于“自主可控”與“垂直應(yīng)用”。在算力受限的背景下，中國(guó)企業(yè)在AI的應(yīng)用端、HBM（高帶寬存儲(chǔ)）、芯片國(guó)產(chǎn)化替代，以及AI賦能傳統(tǒng)制造業(yè)（AI+）方面展現(xiàn)出了極強(qiáng)的韌性?？萍脊傻淖邉?shì)將從“情緒溢價(jià)”轉(zhuǎn)向“業(yè)績(jī)兌現(xiàn)”。只要當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)周期位置企穩(wěn)、流動(dòng)性保持充裕，科技自主自強(qiáng)就是一個(gè)至少持續(xù)五年的大故事，它不僅是市場(chǎng)的領(lǐng)頭羊，更是重塑中國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的核心引擎。

三、下一個(gè)風(fēng)口：政策傾斜與資產(chǎn)重估的交匯點(diǎn)

如果問(wèn)A股的下一個(gè)風(fēng)口在哪里，我認(rèn)為應(yīng)該關(guān)注三個(gè)關(guān)鍵詞：新質(zhì)生產(chǎn)力、人民幣重估，以及消費(fèi)轉(zhuǎn)型。

新質(zhì)生產(chǎn)力與出海：隨著“十五五”規(guī)劃的展開(kāi)，那些具備全球競(jìng)爭(zhēng)力的中國(guó)先進(jìn)制造業(yè)——即“出?！钡闹髁姡瑢⒂瓉?lái)估值修復(fù)。它們不僅賺國(guó)內(nèi)的錢(qián)，更在賺全球的錢(qián)。

人民幣資產(chǎn)的避險(xiǎn)屬性：隨著美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的轉(zhuǎn)向以及美元信用周期的波動(dòng)，人民幣資產(chǎn)正在從“風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)”轉(zhuǎn)變?yōu)椤氨茈U(xiǎn)資產(chǎn)”。人民幣匯率的潛在升值將帶動(dòng)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格的系統(tǒng)性重估。

消費(fèi)的“轉(zhuǎn)型元年”：2026年前后將是中國(guó)消費(fèi)結(jié)構(gòu)從“量”到“質(zhì)”的正式轉(zhuǎn)型點(diǎn)。政策面對(duì)內(nèi)需的提振將不再僅僅局限于傳統(tǒng)的家電汽車(chē)，而是轉(zhuǎn)向提升社會(huì)福利、增強(qiáng)居民購(gòu)買(mǎi)力帶來(lái)的新型服務(wù)消費(fèi)與品牌消費(fèi)。

以上，都是在“十五五”規(guī)劃中提出的未來(lái)幾年的工作重點(diǎn)。此外，在低利率環(huán)境下，“高股息+低波動(dòng)”的紅利資產(chǎn)依然應(yīng)該是底倉(cāng)配置的壓艙石。黃金、白銀等貴金屬應(yīng)該是投資者對(duì)沖長(zhǎng)期美元貶值趨勢(shì)的資產(chǎn)配置。

因此，對(duì)于投資者而言，當(dāng)前的策略不應(yīng)是盲目地“獲利了結(jié)”，而是應(yīng)該在震蕩中去弱留強(qiáng)。4000點(diǎn)上方的風(fēng)景，取決于我們對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型邏輯的深度理解。

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