阿里力推閃購業(yè)務(wù)，既是主動(dòng)搶占高增長(zhǎng)賽道的進(jìn)攻之舉，也是穩(wěn)固電商基本盤的防御策略。

文｜王熠

3月19日，阿里巴巴發(fā)布2025年第四季度（即2026財(cái)年第三季度）財(cái)報(bào)。

與上一季度類似，市場(chǎng)的關(guān)注點(diǎn)仍集中在閃購業(yè)務(wù)的進(jìn)展及其對(duì)電商板塊的拉動(dòng)作用。管理層透露，閃購助力淘寶實(shí)物電商年度活躍買家增長(zhǎng)1億，但從財(cái)報(bào)其他維度來看，交易轉(zhuǎn)化方面尚未顯現(xiàn)明顯成效。

據(jù)中金公司測(cè)算，2025年第三季度和第四季度，淘寶閃購的EBITA（息稅攤銷前利潤(rùn)）分別為-367億元、-211億元。考慮到2025年第四季度閃購收入約208億元，環(huán)比第三季度的229億元未出現(xiàn)顯著下滑，可見其減虧幅度較為明顯。

結(jié)合摩根大通、易觀分析的測(cè)算數(shù)據(jù)，當(dāng)前即時(shí)零售市場(chǎng)已基本形成雙寡頭格局。對(duì)于未來發(fā)展，管理層在業(yè)績(jī)會(huì)上表示，將進(jìn)一步擴(kuò)大閃購的市場(chǎng)規(guī)模，同時(shí)推動(dòng)UE（單位經(jīng)濟(jì)模型）改善，并設(shè)定了2028財(cái)年即時(shí)零售交易規(guī)模突破萬億、2029財(cái)年實(shí)現(xiàn)整體盈利的目標(biāo)。

這意味著，未來兩個(gè)財(cái)年淘寶閃購仍將處于投入階段。近期受國(guó)際環(huán)境波動(dòng)、通脹預(yù)期上升等因素影響，資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)提高，對(duì)企業(yè)短期財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)的容忍度大幅降低。因此，財(cái)報(bào)發(fā)布后，阿里巴巴在美股和港股的股價(jià)均出現(xiàn)回調(diào)。

財(cái)報(bào)表現(xiàn)也引發(fā)了市場(chǎng)的激烈討論：面對(duì)當(dāng)前的虧損規(guī)模，阿里是否應(yīng)調(diào)整策略，“及時(shí)止損”以釋放利潤(rùn)？

這一問題指向核心議題：阿里堅(jiān)持推進(jìn)淘寶閃購的底層邏輯是什么？深入分析可知，其背后的戰(zhàn)略考量，難以僅通過短期財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)全面衡量。

從即時(shí)零售中挖掘增長(zhǎng)潛力

當(dāng)前，國(guó)內(nèi)電商行業(yè)已進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代，隨著流量紅利見頂，行業(yè)整體增速持續(xù)放緩，平臺(tái)與商家的展業(yè)邏輯也隨之發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變，從“搶增量”轉(zhuǎn)向“拼存量、爭(zhēng)份額、提復(fù)購”。在此背景下，直播電商的快速崛起不斷分流傳統(tǒng)電商流量，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局進(jìn)一步惡化，阿里核心電商業(yè)務(wù)因此持續(xù)承壓。

從各品類來看，阿里在服飾品類長(zhǎng)期占據(jù)領(lǐng)先地位，但各類直播電商憑借內(nèi)容種草、場(chǎng)景化展示、算法精準(zhǔn)推薦等打法，對(duì)消費(fèi)者和品牌方更具吸引力，一定程度上擠壓了阿里的基本盤。而在家電品類，自營(yíng)電商平臺(tái)依托其物流體系，在消費(fèi)體驗(yàn)、履約、售后等方面具備明顯競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

即時(shí)零售是目前少數(shù)仍明確具備高成長(zhǎng)性的賽道。根據(jù)商務(wù)部研究院的預(yù)測(cè)，2026年、2030年即時(shí)零售（不含外賣）的市場(chǎng)規(guī)模將分別達(dá)到1.24萬億、2萬億，對(duì)比2025年我國(guó)實(shí)物商品網(wǎng)上零售額約13萬億，即時(shí)零售的地位將愈發(fā)重要。

即時(shí)零售市場(chǎng)長(zhǎng)期景氣的核心邏輯在于：其與外賣業(yè)務(wù)具有用戶高頻復(fù)購、需求剛性、消費(fèi)決策周期短等特點(diǎn)，不僅契合當(dāng)下消費(fèi)趨勢(shì)，用戶黏性與轉(zhuǎn)化效率也優(yōu)于傳統(tǒng)貨架電商。

值得注意的是，即時(shí)零售主要覆蓋的商超、日用品、食品等品類，與傳統(tǒng)貨架電商存在一定交叉與重合，且隨著市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大，這種交叉重合程度將進(jìn)一步加深。

若主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手憑借本地生活端的原有布局，在即時(shí)零售領(lǐng)域形成規(guī)模優(yōu)勢(shì)并壟斷用戶心智，帶動(dòng)消費(fèi)習(xí)慣遷移，不僅會(huì)持續(xù)分流用戶，還將逐步侵蝕服飾、標(biāo)品等阿里電商業(yè)務(wù)的核心領(lǐng)域。

由此可見，阿里發(fā)力即時(shí)零售、力推閃購業(yè)務(wù)，既是主動(dòng)進(jìn)攻也是防御手段。對(duì)阿里而言，當(dāng)前正是即時(shí)零售的關(guān)鍵卡位階段，發(fā)力閃購、爭(zhēng)奪增量市場(chǎng)不僅打開了新的增長(zhǎng)曲線，還能通過高頻剛需場(chǎng)景盤活線下商超、生鮮門店資源，有效對(duì)沖傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)品類被分流的壓力，是穩(wěn)住電商基本盤的關(guān)鍵。

用戶心智需持續(xù)強(qiáng)化

從即時(shí)零售行業(yè)的發(fā)展邏輯來看，價(jià)格、配送效率、使用習(xí)慣（心智）是影響用戶選擇平臺(tái)的三大核心要素。在行業(yè)快速擴(kuò)張期，價(jià)格優(yōu)勢(shì)與高效配送是培養(yǎng)用戶心智的有效手段；而行業(yè)進(jìn)入穩(wěn)態(tài)后，用戶心智則成為決定性因素。

方正證券2020年的一篇研報(bào)數(shù)據(jù)顯示，在對(duì)300人的問卷調(diào)查中，僅23%的用戶點(diǎn)餐時(shí)會(huì)比較多平臺(tái)價(jià)格，54%的用戶不清楚各平臺(tái)騎手服務(wù)差異，68%的用戶對(duì)總體價(jià)格水平缺乏明確對(duì)比認(rèn)知。

但隨著行業(yè)發(fā)展，艾瑞咨詢2025年12月的調(diào)研（樣本2000人）數(shù)據(jù)顯示，44.8%的用戶從之前只用一家平臺(tái)轉(zhuǎn)變?yōu)橄聠吻皩?duì)比三家；29.5%的用戶從只看/使用一家轉(zhuǎn)變?yōu)橹辽俦容^兩家平臺(tái)。

這表明，當(dāng)前用戶仍處于多平臺(tái)比價(jià)的動(dòng)態(tài)階段，尚未形成絕對(duì)的單一平臺(tái)使用習(xí)慣。既然已爭(zhēng)取到市場(chǎng)份額和大量新用戶，此時(shí)若為短期止損放棄即時(shí)零售投入，將導(dǎo)致前期投入的資金和成果無法轉(zhuǎn)化為長(zhǎng)期優(yōu)勢(shì)，顯然并非明智之舉。

穩(wěn)妥的路徑是，通過漸進(jìn)或動(dòng)態(tài)的補(bǔ)貼調(diào)整，及時(shí)關(guān)注用戶黏性變化，直到用戶黏性對(duì)補(bǔ)貼不再敏感，才是合適的補(bǔ)貼退坡時(shí)點(diǎn)。

另一方面，從運(yùn)營(yíng)效率角度看，高單量是提高配送時(shí)效、降低單均配送成本的必要條件。單量決定了騎手?jǐn)?shù)量的容納上限，而騎手?jǐn)?shù)量又影響單均配送時(shí)效與成本。

根據(jù)方正證券2019年的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，外賣平臺(tái)單個(gè)騎手日均服務(wù)用戶數(shù)越高，每單配送費(fèi)反而越低。騎手可通過較低配送費(fèi)“走量”獲得更高收入。因此，對(duì)淘寶閃購而言，要優(yōu)化UE模型，除提升技術(shù)和運(yùn)營(yíng)能力外，高單量帶來的規(guī)模效應(yīng)同樣不可或缺。

此外，跳出淘寶閃購本身，站在阿里巴巴整體戰(zhàn)略視角，如前文所述，淘寶閃購短期內(nèi)或許難以帶來可觀的直接收入和賬面利潤(rùn)，但其核心價(jià)值在于對(duì)基本盤的護(hù)城河作用。

作為高頻消費(fèi)場(chǎng)景的代表，即時(shí)零售能有效拉動(dòng)并穩(wěn)定用戶的打開頻次與平臺(tái)黏性。

對(duì)于傳統(tǒng)電商App而言，在流量紅利見頂?shù)漠?dāng)下，用戶活躍度是關(guān)鍵生命線指標(biāo)。閃購不僅能通過“高頻帶低頻”效應(yīng)反哺淘寶大盤，還能作為防御壁壘，有效延緩傳統(tǒng)電商業(yè)務(wù)的流量下滑趨勢(shì)，抵御本地生活平臺(tái)或內(nèi)容電商跨界蠶食核心電商份額的風(fēng)險(xiǎn)。

因此，無論從哪個(gè)角度看，判斷是否停止對(duì)淘寶閃購的投入，都不應(yīng)僅基于現(xiàn)金流角度，而需結(jié)合用戶習(xí)慣、UE模型優(yōu)化程度進(jìn)行合理規(guī)劃。

如何評(píng)估淘寶閃購的投入價(jià)值？

回歸資本市場(chǎng)視角，在當(dāng)前國(guó)際宏觀環(huán)境波動(dòng)的背景下，資金避險(xiǎn)情緒升溫，對(duì)企業(yè)短期財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)的要求更為嚴(yán)苛。這導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)阿里產(chǎn)生“既要又要”的矛盾訴求：既希望其在競(jìng)爭(zhēng)激烈的即時(shí)零售市場(chǎng)快速擴(kuò)張、奪取份額，又要求其大幅縮減虧損，甚至期待閃購立即對(duì)電商基本盤產(chǎn)生立竿見影的財(cái)務(wù)正反饋。

顯然，淘寶閃購當(dāng)前的“重投入模式”與資本市場(chǎng)偏好“短期回報(bào)”的邏輯存在明顯錯(cuò)配，但若從公司治理與穿越周期的長(zhǎng)遠(yuǎn)角度考量，這筆戰(zhàn)略性投入不僅必要，而且具有前瞻性。從長(zhǎng)期戰(zhàn)略維度看，即時(shí)零售已成為下一代零售基礎(chǔ)設(shè)施的核心，對(duì)阿里維持整體業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)、構(gòu)筑護(hù)城河以防范核心電商業(yè)務(wù)被“降維打擊”，具有不可替代的防御與進(jìn)攻雙重價(jià)值。

客觀來看，阿里當(dāng)下交出的“階段性答卷”已初見戰(zhàn)略成效：不到一年時(shí)間里，閃購不僅拿下可觀市場(chǎng)份額，重塑了外賣與即時(shí)配送行業(yè)格局，更關(guān)鍵的是為淘寶App帶來上億新增活躍用戶，且業(yè)務(wù)實(shí)際的單均經(jīng)濟(jì)模型（UE）已呈現(xiàn)顯著收窄的向好趨勢(shì)。

進(jìn)一步而言，即便暫時(shí)剝離難以精準(zhǔn)量化的戰(zhàn)略溢價(jià)與生態(tài)協(xié)同效應(yīng)，僅從純財(cái)務(wù)角度看，當(dāng)前資本市場(chǎng)對(duì)阿里的定價(jià)也過于悲觀：

按傳統(tǒng)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型，企業(yè)價(jià)值等于未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)值，因此量化閃購?fù)度雽?duì)阿里市值的階段性拖累，實(shí)質(zhì)是測(cè)算閃購?fù)度胫芷趦?nèi)現(xiàn)金流出的折現(xiàn)值。

首先需明確的是，盡管閃購導(dǎo)致阿里自由現(xiàn)金流同比大幅下滑，但這并非永久性損失。根據(jù)管理層指引，2029財(cái)年實(shí)現(xiàn)盈利，閃購的現(xiàn)金流出周期主要為2026財(cái)年至2028財(cái)年（2025.4-2028.4）。

因此，在絕對(duì)保守假設(shè)下——暫不考慮閃購未來產(chǎn)生正向現(xiàn)金流對(duì)市值的提振，僅計(jì)算投入期的負(fù)面拖累，可量化的最大市值折損即為這三個(gè)財(cái)年的現(xiàn)金流出總額（為簡(jiǎn)化計(jì)算，暫不考慮貨幣時(shí)間價(jià)值）。

2026財(cái)年前三季度淘寶閃購累計(jì)EBITA約流出800億元，假設(shè)未來每個(gè)季度保持200億元流出，那么三個(gè)財(cái)年累計(jì)現(xiàn)金流出約2600億元。

必須強(qiáng)調(diào)的是，這僅是悲觀假設(shè)下的“極限值”。要實(shí)現(xiàn)2029財(cái)年盈利目標(biāo)，閃購在2027財(cái)年和2028財(cái)年的補(bǔ)貼力度必然邊際遞減，實(shí)際累計(jì)現(xiàn)金流出將顯著低于2600億元的測(cè)算值。

從阿里巴巴財(cái)報(bào)發(fā)布當(dāng)日及后續(xù)市值變化來看，資本市場(chǎng)實(shí)際處于過度悲觀計(jì)價(jià)狀態(tài)，這種超調(diào)很大程度上源于國(guó)際地緣與宏觀波動(dòng)下資金風(fēng)險(xiǎn)偏好驟降，而非企業(yè)基本面全面惡化。對(duì)未來的阿里而言，股價(jià)變化可能更多取決于宏觀環(huán)境而非基本面，若海外環(huán)境波動(dòng)減弱、流動(dòng)性預(yù)期升溫，公司股價(jià)仍有反彈機(jī)會(huì)。

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