美以伊沖突持續(xù)升級，霍爾木茲海峽對峙局勢緊張，作為傳統(tǒng)避險資產(chǎn)的黃金與國債，不僅未如預期升值，反而遭遇重挫。

據(jù)央視新聞報道，當?shù)貢r間3月21日，美國總統(tǒng)特朗普在社交平臺“真實社交”發(fā)文，要求伊朗在48小時內(nèi)全面開放霍爾木茲海峽，否則美國將打擊并摧毀伊朗境內(nèi)各類發(fā)電廠，“首當其沖的將是其中規(guī)模最大的一座”。

3月23日，倫敦現(xiàn)貨黃金繼上周重挫超10%后，盤中接連跌破4500、4400、4300、4200、4100美元/盎司五個整數(shù)關(guān)口，最低觸及每盎司4098美元，日內(nèi)跌幅超8.7%。截至發(fā)稿，現(xiàn)貨黃金報4267.39美元/盎司，跌幅仍接近5%。被視為避風港的美債、歐債近期也遭拋售，收益率持續(xù)攀升。

避險資產(chǎn)為何雙雙“失靈”？答案或許不在風險本身，而與原油密切相關(guān)。

地緣政治危機通常會增強黃金的吸引力，但當前市場環(huán)境讓黃金的避險邏輯變得復雜。自2月28日沖突爆發(fā)以來，現(xiàn)貨黃金價格已下跌1040美元，累計跌幅近20%；年初以來的漲幅被完全抹平，累計下跌約1%。

西部證券海外分析師張澤恩在接受《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪時表示，黃金的固定避險屬性雖未改變，但美以伊沖突引發(fā)的油價上漲及一系列衍生影響，對黃金邏輯造成了短期負面沖擊。

首先，油價暴漲大幅提升了全球主要經(jīng)濟體的通脹預期，美聯(lián)儲降息預期顯著收窄。降息預期下調(diào)導致美元匯率回升，而美元與黃金通常呈“蹺蹺板效應”。3月23日，美元指數(shù)漲勢延續(xù)，再次升至100上方，3月以來漲幅已超2%。

“此前黃金價格大幅攀升的主要原因之一是美聯(lián)儲降息預期的大幅抬升，而這一邏輯隨著伊朗沖突爆發(fā)發(fā)生反轉(zhuǎn)。”張澤恩解釋道。當前市場交易并非遵循“風險偏好下降=黃金上漲”的簡單邏輯，更像是一場由能源沖擊驅(qū)動的通脹再定價。油價越高，通脹越頑固；通脹越頑固，利率維持高位的時間可能越久，這顯然不利于黃金價格。

不僅黃金，全球主要長期國債也未能發(fā)揮“避風港”作用。3月23日，美國10年期國債收益率在亞洲交易時段一度升至4.423%，創(chuàng)2025年7月以來新高，現(xiàn)報4.417%。

3月20日，英國10年期國債收益率一度升至4.94%，創(chuàng)2008年全球金融危機以來新高；德國10年期國債收益率升至3.03%，為2011年以來最高。

張澤恩分析稱，債券收益率上漲與黃金價格下跌邏輯一致，均因石油供給沖擊帶來的“滯脹恐懼”已超過避險需求。疫情后，美、德、法、英等發(fā)達國家政府債務規(guī)模處于歷史高位，滯脹預期使央行降息受阻，債務風險上升，推動實際利率走高。

此外，全球主要股市和風險資產(chǎn)大跌，短期內(nèi)也引發(fā)了流動性恐慌。據(jù)投資公司協(xié)會、摩根大通及追蹤貨幣市場資金流向的Crane Data等機構(gòu)測算，美國短期貨幣市場基金規(guī)模目前已達8萬億美元左右。倫敦證券交易所集團路孚特理柏數(shù)據(jù)顯示，3月以來全球能源板塊股票型基金凈流入已達21億美元，即將超越2014年6月創(chuàng)下的12年高位22億美元。

原油上漲、黃金下跌，本次油價沖擊與2022年俄烏沖突時相似。波斯灣主要產(chǎn)油國超90%的石油出口需經(jīng)霍爾木茲海峽運輸，日本、韓國80%以上的原油進口依賴中東海運。一旦海峽受阻，將嚴重沖擊全球原油供應。

張澤恩指出：“作為基礎化工源頭，原油供應中斷將推高化肥、工業(yè)氣體等上游成本，進而影響農(nóng)業(yè)與工業(yè)生產(chǎn)，同時抬升全球運輸成本，最終引發(fā)全面通脹壓力?！?/p>

3月23日，布倫特和WTI原油分別升至108美元和100美元上方。高盛上調(diào)了未來兩年油價預期，并警告極端情況下可能升至147美元。

面對供應缺口，國際能源署（IEA）日前宣布，32個成員國一致同意動用4億桶戰(zhàn)略石油儲備，相關(guān)儲備已開始投放市場?！搬尫艃淠軤幦r間，但無法解決危機?！泵绹顿Y機構(gòu)伯恩斯坦公司的分析報告稱，IEA協(xié)調(diào)釋放的石油儲備“填不滿”供應中斷的缺口，對油價走勢影響有限。

華西證券3月22日發(fā)布的研報指出，本次霍爾木茲海峽封鎖對全球原油供給的沖擊規(guī)模在歷次地緣事件中居首。據(jù)IEA測算，海峽封鎖導致全球原油日供應量驟減約2000萬桶，占全球總供應量比重高達20%，斷供缺口是俄烏沖突與利比亞內(nèi)戰(zhàn)時期的約十倍，遠非過往局部產(chǎn)油國單純減產(chǎn)可比，這使得本次危機對全球大類資產(chǎn)定價邏輯的沖擊快速且劇烈。

與2022年俄烏沖突類似，本次中東危機在“原油脈沖式上漲”階段對資產(chǎn)定價的影響，均呈現(xiàn)“強美元、美債收益率上行、美股回調(diào)、黃金下跌”的組合。這表明，面對突發(fā)性原油供給沖擊，市場初期的核心交易主線仍是“通脹預期升溫，疊加美聯(lián)儲緊縮擔憂”。

不過，華西證券認為，盡管本次油價沖擊幅度已達俄烏沖突爆發(fā)時期的兩倍，但美元和美債收益率的上行幅度相對偏弱，說明市場尚未充分定價高油價持續(xù)時間超預期的情況。

當前霍爾木茲海峽實際已斷航，能源短缺狀態(tài)暫時難以逆轉(zhuǎn)。華西證券分析師預測了三種可能情景：

悲觀情景：若沖突在5月末仍未結(jié)束，油價可能升至150~160美元區(qū)間。如油價再漲30%，美聯(lián)儲加息預期定價可能達到75bp，對應2年期美債收益率上行至接近4.5%以上，也會重創(chuàng)美股高估值板塊。美元指數(shù)可能升至104附近，對黃金價格的壓制效應可能仍存在，但影響幅度或邊際弱化。

中性情景：油價維持100~120美元，市場延續(xù)震蕩。

樂觀情景：霍爾木茲海峽有條件放開，油價跌回80~100美元，海外股市、債市邊際修復，美元回調(diào)。

市場加大對美聯(lián)儲加息押注，但油價上漲與加息并無直接關(guān)聯(lián)。3月19日，美聯(lián)儲主席鮑威爾在議息會議發(fā)布會上表示，不排除討論加息問題。第二天，美聯(lián)儲理事、原本的鴿派代表沃勒稱，在霍爾木茲海峽關(guān)閉、油價上升后，他認為通脹風險更值得警惕。

市場交易員正加大對美聯(lián)儲加息的押注。3月23日掉期市場顯示，今年美聯(lián)儲將加息20個基點，高于上周五的8個基點，而一周前還顯示降息25個基點。

歐洲和英國央行的降息預期也出現(xiàn)變化。摩根士丹利已不再預測歐洲央行2026年降息兩次，甚至有交易員開始定價加息可能；荷蘭合作銀行取消了英國央行2026年的全部降息預測，高盛也推遲了對英國央行降息時點的判斷。

但從歷史來看，油價上漲不一定造成通脹，與美聯(lián)儲加息更無直接關(guān)系。中信建投證券3月22日研報指出，歷史上油價上行時，美聯(lián)儲加息和降息（寬松）的占比基本接近，說明油價并非決定貨幣政策的核心變量。因為油價對通脹可能產(chǎn)生方向不一致的影響：通脹有上行風險，消費有負面壓制，需看哪個矛盾占據(jù)主導。

張澤恩表示，短期來看，伊朗問題帶來的滯脹不確定性仍未完全顯現(xiàn)，美聯(lián)儲的應對仍以“觀望+謹慎鷹派”為主。當前美聯(lián)儲主席鮑威爾仍將油價沖擊視為“供給側(cè)一次性沖擊”，默認其對通脹的影響以短期為主。

他進一步指出，長期來看，依據(jù)中東問題和油價推升的持續(xù)性不同，美聯(lián)儲或會做出不同反應。如果伊朗問題能短期解決，霍爾木茲海峽數(shù)周內(nèi)部分重開，帶動原油價格下行，美聯(lián)儲或會依據(jù)國內(nèi)就業(yè)和通脹水平在下半年重啟降息流程。

如果伊朗問題無法短期解決，或其導致原油價格在較長時間維持高位，則美國通脹預期將“脫錨”，美聯(lián)儲可能推遲甚至取消2026年的降息路徑，極端情況下或考慮小幅加息壓制通脹。

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