本文來自微信公眾號：醫(yī)曜，作者：吳恩恩

2026年，大概率是邁瑞醫(yī)療未來十年發(fā)展的關(guān)鍵節(jié)點。

邁瑞醫(yī)療剛披露的2025年報，算是自2018年登陸創(chuàng)業(yè)板以來表現(xiàn)最差的一份。公司不僅失去增長動力，營收和凈利潤還雙雙下滑：營收同比降9.38%至332.82億元，凈利潤同比降30.28%至81.36億元。

業(yè)績下滑的同時，邁瑞醫(yī)療曾堅挺的股價也撐不起之前的高估值。我們在2024年《邁瑞醫(yī)療史上最弱三季報》一文就明確指出，支撐其高估值的兩大核心支柱，一是常年穩(wěn)定的業(yè)績增長，二是持續(xù)多年的高分紅政策。2025年中，邁瑞累計分紅53.1億元，已跌到2022年的水平。

圖：邁瑞醫(yī)療歷史分紅一覽，來源：錦緞研究院

截至2026年3月30日，邁瑞醫(yī)療股價報170.77元，總市值2070億元。從股價表現(xiàn)看，近一年跌近四分之一，近三年跌超三分之一，近五年累計跌超一半。曾被市場稱為“醫(yī)械茅”的白馬股，如今陷入業(yè)績與估值雙殺的困境。

不過市場并非毫無回暖跡象。2025年第三季度，邁瑞單季營收90.91億元，不僅結(jié)束連續(xù)三個季度的下滑，還同比微增1.53%、環(huán)比增6.88%。這微弱的正增長，是業(yè)績筑底后的反彈，還是下行周期的短暫回光？答案要看四大核心業(yè)務(wù)的表現(xiàn)。

01

基石業(yè)務(wù)：能否靠出?！熬融H”？

生命信息與支持業(yè)務(wù)是邁瑞當(dāng)之無愧的基石，上市以來營收占比常年穩(wěn)定在40%左右。2020年新冠疫情時，全球?qū)ΡO(jiān)護儀、呼吸機等設(shè)備需求爆發(fā)，該板塊營收占比一度逼近50%，是當(dāng)年業(yè)績暴漲的核心動力。

但2021年起，疫情應(yīng)急需求退潮，該板塊收入增速持續(xù)放緩，營收占比逐年下降；2024年更是出現(xiàn)上市以來首次下滑。2025年該板塊收入98.37億元，同比跌19.8%，占總營收比重降至30%以下。曾經(jīng)的第一增長引擎，如今成了拖累整體業(yè)績的主要板塊之一。

圖：生命信息與支持業(yè)務(wù)表現(xiàn)一覽，來源：錦緞研究院

邁瑞將該業(yè)務(wù)下滑主要歸因于國內(nèi)醫(yī)院新改擴建專項債發(fā)行規(guī)模連續(xù)下滑，導(dǎo)致醫(yī)療新基建項目周期拉長，招標(biāo)到收入確認的周期也延長。

不過國內(nèi)市場的寒冬沒完全壓垮這個成熟板塊?！笆е畺|隅，收之桑榆”，海外市場成了“救命稻草”。2025年該板塊海外收入78.79億元，占比提升至74%。

邁瑞在2025年半年報中說：“生命信息與支持業(yè)務(wù)正加速滲透高端客戶，已進入英國、法國、西班牙等多國更多高端醫(yī)院，產(chǎn)品與數(shù)智化解決方案優(yōu)勢持續(xù)擴大”，還認為“海外市場占有率仍顯著低于國內(nèi)，加上微創(chuàng)外科業(yè)務(wù)逐步發(fā)力，未來國際業(yè)務(wù)有望長期平穩(wěn)快速增長”。

但海外市場也不是坦途。地緣政治不確定性、貿(mào)易壁壘升級，以及GE、飛利浦等國際巨頭在高端市場的競爭反擊，都是邁瑞要面對的風(fēng)險。盡管2025年一季度業(yè)績說明會稱已進入“技術(shù)創(chuàng)新紅利”階段，“通過原創(chuàng)和智能化創(chuàng)新，各項業(yè)務(wù)技術(shù)水平逐步全球引領(lǐng)，全球啟動高端客戶突破”，但也承認“發(fā)展中國家過去兩年復(fù)合增速接近19%”。目前邁瑞還沒在財報中公布高端業(yè)務(wù)的具體數(shù)額和增速。

所以2026年，若邁瑞生命信息與支持板塊能在海外持續(xù)突破，且敢于公布高端業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)，才算真正具備填補國內(nèi)市場缺口的能力。

02

IVD業(yè)務(wù)：突圍還是沉淪？

就在生命信息與支持業(yè)務(wù)走弱時，體外診斷（IVD）業(yè)務(wù)在2024年悄悄接過第一大業(yè)務(wù)的“接力棒”。

過去十年，邁瑞IVD業(yè)務(wù)跨越式增長，營收從2014年的24.17億元漲到2024年的137.65億元，十年增長469.51%，占總營收比重持續(xù)提升。

2025年IVD業(yè)務(wù)營收下滑，占比降至36.78%。當(dāng)期收入122.41億元，同比降9.41%，不過下半年表現(xiàn)明顯強于上半年。

IVD業(yè)務(wù)疲軟的核心原因是全國集采持續(xù)落地。從安徽試點到江蘇跟進，再到全國擴圍，體外診斷試劑價格持續(xù)下探，平均降價約20%，直接擠壓了邁瑞的利潤空間。2025年IVD業(yè)務(wù)毛利率降至59.5%，創(chuàng)近年新低。

圖：IVD業(yè)務(wù)表現(xiàn)一覽，來源：錦緞研究院

但集采也不是只有負面影響。終端價格下降的同時，邁瑞化學(xué)發(fā)光、生化、凝血等重點IVD業(yè)務(wù)的市場占有率仍在穩(wěn)步提升。對邁瑞來說，集采相當(dāng)于行業(yè)供給側(cè)改革，使其能憑借規(guī)模優(yōu)勢和全渠道覆蓋，進一步搶占市場份額，尤其是外資品牌長期壟斷的高端市場。

2026年是集采影響逐漸出清后的關(guān)鍵“試金石之年”，IVD業(yè)務(wù)主要面臨三大考驗。

第一個考驗是成本控制能力。邁瑞能否通過供應(yīng)鏈優(yōu)化、規(guī)?；a(chǎn)和技術(shù)迭代，持續(xù)降低單位成本，在終端降價時維持合理盈利，是該板塊持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)。

第二個考驗是前期裝機量能否帶動試劑持續(xù)放量?！傲魉笔沁~瑞的重要戰(zhàn)略，IVD行業(yè)核心商業(yè)模式是“儀器+試劑”的流水模式。2025年11月，邁瑞董秘回答投資者提問時說：“我們在上海某頭部三甲醫(yī)院成功替換進口品牌，裝了一套MT-8000免疫流水線、一套MT-8000C凝血流水線和血球流水線，預(yù)計年化試劑產(chǎn)出超千萬?！?/p>

2025年前三季度，邁瑞全實驗室自動化流水線國內(nèi)裝機180套，接近2024年全年水平；發(fā)光高速機CL-8000i全年裝機1035臺。2026年，這些前期裝機的儀器和流水線能否轉(zhuǎn)化為試劑收入增長，直接決定IVD業(yè)務(wù)能否重回增長軌道。

第三個考驗是進口替代速度能否持續(xù)加快。在醫(yī)?？刭M背景下，公立醫(yī)院對國產(chǎn)高性價比設(shè)備接受度提高，邁瑞能否抓住政策窗口期，憑借產(chǎn)品性能、本土化服務(wù)和價格優(yōu)勢，快速搶占外資巨頭的市場份額，決定IVD業(yè)務(wù)的長期天花板。否則，這家公司的第一大業(yè)務(wù)可能在集采重壓下迅速衰退。

03

醫(yī)學(xué)影像業(yè)務(wù)：如何守住龍頭位置

就在兩大核心業(yè)務(wù)穩(wěn)住基本盤時，邁瑞的醫(yī)學(xué)影像業(yè)務(wù)迎來成立以來最嚴峻的挑戰(zhàn)。此前，醫(yī)學(xué)影像業(yè)務(wù)是邁瑞第三大業(yè)務(wù)，也是高端市場突破的標(biāo)志性業(yè)務(wù)。

2023年，邁瑞超聲產(chǎn)品國內(nèi)市占率首度超外資，至今穩(wěn)居國內(nèi)第一。近年邁瑞推出超高端全身超聲Resona A20和超高端婦產(chǎn)超聲Nuewa A20，填補了國產(chǎn)設(shè)備在婦產(chǎn)超高端超聲領(lǐng)域的技術(shù)空白。2025年醫(yī)學(xué)影像業(yè)務(wù)收入57.17億元，其中國際收入占比提升至65%；超高端系列超聲上市第二年營收超7億元，同比增超70%。

但就在邁瑞推進超聲高端化時，一個意料之中卻沖擊力十足的對手開始正面交鋒。2025年11月，國產(chǎn)醫(yī)學(xué)影像龍頭聯(lián)影醫(yī)療發(fā)布uSONIQUE系列超聲產(chǎn)品，宣告全面進軍超聲診斷領(lǐng)域。

此前邁瑞與聯(lián)影雖同為國內(nèi)醫(yī)械龍頭，但業(yè)務(wù)重疊度極低。聯(lián)影入局后，徹底打破“井水不犯河水”的格局，雙方首次在核心業(yè)務(wù)正面交鋒，主戰(zhàn)場就是邁瑞經(jīng)營多年的超聲市場。

從當(dāng)前市場格局看，國內(nèi)超聲市場已形成邁瑞、飛利浦、GE三家主導(dǎo)的穩(wěn)定格局。2025年上半年中標(biāo)數(shù)據(jù)顯示，邁瑞以約26%的中標(biāo)占比居首，飛利浦約21%，GE約20%，三家合計占近67%的市場份額，集中度相當(dāng)高。聯(lián)影入局無疑會打破這種平衡。

讓邁瑞壓力大的是，聯(lián)影可能會用邁瑞當(dāng)年的起家策略爭奪市場。二十多年前，邁瑞靠高性價比產(chǎn)品從外資壟斷市場中搶占份額，最終實現(xiàn)國產(chǎn)替代。如今聯(lián)影作為新入局者，最優(yōu)策略就是復(fù)制這條路徑——以更低價格、更完善的本土化服務(wù)，先擴大裝機量，再建立品牌認知，進而搶占市場份額。

此外，聯(lián)影入局還打AI牌，全系超聲產(chǎn)品搭載AI大模型及億級數(shù)據(jù)集，希望用差異化策略切入市場，這也直指邁瑞的智能化布局。2025年，邁瑞發(fā)布“瑞影·AI+”解決方案，通過AI大模型提升醫(yī)生超聲能力，還稱“瑞影生態(tài)”覆蓋全國31個省、市、自治區(qū)，累計裝機超20100套。

所以2026年對邁瑞醫(yī)學(xué)影像業(yè)務(wù)來說，既是守土之戰(zhàn)，也是技術(shù)之爭。這一年的市場表現(xiàn)，不僅決定能否守住超聲龍頭地位，還決定在AI醫(yī)學(xué)影像領(lǐng)域的長期話語權(quán)。一旦市場份額被搶，后續(xù)扭轉(zhuǎn)局面要付出成倍代價。

04

新業(yè)務(wù)：能否化繭成蝶？

2024年，邁瑞完成上市以來最大并購，通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓和定向增發(fā)取得國內(nèi)心血管介入龍頭惠泰醫(yī)療的控制權(quán)，正式進軍心血管賽道。

這筆并購對邁瑞長期發(fā)展意義重大：惠泰是國內(nèi)電生理、冠脈通路領(lǐng)域龍頭，三維電生理標(biāo)測系統(tǒng)與射頻消融導(dǎo)管已實現(xiàn)進口替代，這些核心技術(shù)恰好填補了邁瑞在心血管領(lǐng)域的空白。

除心血管業(yè)務(wù)外，邁瑞新興業(yè)務(wù)還包括動物醫(yī)療等。邁瑞曾在2025年11月6日互動平臺表示：“公司高度看好動物醫(yī)療的市場空間和發(fā)展?jié)摿Γ壳耙鸦九鋫淙螽a(chǎn)線所需的大部分產(chǎn)品。”

從市場空間看，這些新興業(yè)務(wù)的長期天花板遠高于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)。國家心血管病中心數(shù)據(jù)顯示，我國心血管疾病患者超3億人，未來人口老齡化加劇，這一數(shù)字會持續(xù)增長；根據(jù)嘉世咨詢《2025中國寵物醫(yī)療行業(yè)現(xiàn)狀報告》，2023年中國寵物（犬貓）醫(yī)療市場規(guī)模約1050億元，過去五年年復(fù)合增長率維持在15%—20%。

目前這些新興業(yè)務(wù)在邁瑞總營收中占比仍較低，短期內(nèi)無法替代三大傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的“壓艙石”作用，但增速喜人。2024年，電生理、血管介入等新興業(yè)務(wù)營收38.73億元，2025年提升至53.78億元，同比增38.85%。

整體來看，邁瑞四大核心業(yè)務(wù)在2026年都迎來重要轉(zhuǎn)折點。對邁瑞來說，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)是基本盤，決定當(dāng)下生存能力；新興業(yè)務(wù)是未來，決定未來十年的發(fā)展空間。如何保住下限的同時提升上限，或?qū)Q定邁瑞未來十年的發(fā)展方向。