我始終堅信，IP能夠在市場中站穩(wěn)腳跟，核心在于「價值認(rèn)同」的構(gòu)建。無論是可愛治愈帶來的溫暖、情緒宣泄時的“嘴替”功能，還是完整世界觀營造的故事沉浸感……本質(zhì)上都是與用戶之間認(rèn)同的建立。這種認(rèn)同代表著一種發(fā)自內(nèi)心的認(rèn)可，甚至超越了理性層面，帶有“無條件”的屬性。

然而，對于手握眾多熱門IP資源的泡泡瑪特而言，恰恰在價值認(rèn)同方面有所欠缺。

所有人都見證了這家公司的「一戰(zhàn)封神」——LABUBU的爆發(fā)式增長，推動公司進(jìn)入高增長區(qū)間。過去一年，泡泡瑪特的發(fā)展充滿“速度與激情”，不出意外地交出了歷史最佳成績單。

年營收達(dá)到371億，毛利率超72.1%，兩項數(shù)據(jù)均創(chuàng)歷史新高。

但市場對這位“狂飆車手”的看法卻出現(xiàn)了分化。財報發(fā)布當(dāng)日，公司股價暴跌30%。

盡管公司連續(xù)兩日宣布回購計劃，累計回購約9億港幣，股價卻并未止跌（財報電話會后的次一交易日，股價收跌0.7%），這顯示出市場對其“信心不足”。

簡而言之，再好的財報也只是兌現(xiàn)了此前的預(yù)期；市場對其未來增長的可持續(xù)性存在質(zhì)疑。這些疑慮主要集中在三個方面：

其一，當(dāng)前熱度已接近峰值，后續(xù)“超高速”增長難以復(fù)制。

其二，二級價值屬性被破壞，商業(yè)模型的根基被動搖。

其三，新增長點（新IP與海外市場）存在不確定性。

總而言之，市場對泡泡瑪特“以IP為核心的商業(yè)敘事”，仍缺乏足夠的價值共識。

不難發(fā)現(xiàn)，這些質(zhì)疑的邏輯很大程度上停留在商品零售層面：將其視為「爆款驅(qū)動的消費品公司」，認(rèn)為IP不過是帶貨能力強的“設(shè)計款”。

在這種認(rèn)知下，賣更多商品（打造頂流IP、拓展多品類、推動產(chǎn)品創(chuàng)新）、開拓更廣闊市場（全球化擴(kuò)張）成為增長的核心來源。一旦這些階段性增長動力收窄放緩，就意味著“紅利出盡”，甚至可能面臨增長的終結(jié)。

但實際上，基于IP的多元化商業(yè)構(gòu)建才是泡泡瑪特穩(wěn)健發(fā)展的底盤——通過跨媒介、跨品類、跨場景的復(fù)合娛樂消費體驗，包裹并塑造生活方式。這套商業(yè)系統(tǒng)才是更具含金量的部分，也是泡泡瑪特一直在推進(jìn)的方向。

泡泡瑪特究竟是強周期性的消費品公司，還是可長期運營IP的平臺型公司？這兩種不同的定位，對公司的估值有著天壤之別。

只能說，市場的認(rèn)知迭代速度，趕不上泡泡瑪特的發(fā)展增速。

回到財報本身，其實變化已經(jīng)悄然發(fā)生。頂流IP LABUBU表現(xiàn)強勁（收入141.6億元），但其他IP也并未掉隊。有6個IP進(jìn)入20億收入梯隊，17個IP收入破億。

其中，星星人2025年的收入從1.2億飆升至20.6億，同比增長超1600%；SKULLPANDA在高基數(shù)基礎(chǔ)上仍實現(xiàn)170%的增長，收入達(dá)到35.4億；CRYBABY同比增長151%；HACIPUPU穩(wěn)定在第八位，也有近150%的增長。

曾經(jīng)的“當(dāng)家花旦”MOLLY雖然收入占比大幅下滑，但實際收入仍增長了13%。

更重要的變化，在于IP運營開發(fā)的方式。

LABUBU長著尖牙、表情乖張，帶有輕怪誕的反差感，活潑且不討好、不順從。這種“不拘泥”的特質(zhì)，延伸到NBA籃球場、FIFA世界杯綠蔭場，就轉(zhuǎn)化為“活力四射”的形象。

與LABUBU的天然社交屬性不同，星星人是一個自帶“朋友感”的IP，溫暖且治愈。于是，它成為活躍在樂園中、與大家親密互動的“friend”，發(fā)行音樂單曲，聯(lián)動野獸派，通過家居場景傳遞生活的浪漫與詩意。

小野則帶有憂郁氣質(zhì)，性格內(nèi)向、輕度疏離，兼具插畫美學(xué)。這些“人設(shè)”決定了它的市場路線偏向意境風(fēng)：藝術(shù)雕塑從阿那亞、烏鎮(zhèn)戲劇節(jié)延伸到舟山島嶼……小野“越是遠(yuǎn)離喧囂”，越能觸達(dá)現(xiàn)代人心底壓抑敏感的情緒。它還擁有獨立的IP生活方式品牌，通過鋼筋土木與山野元素的碰撞，進(jìn)一步強化了“又喪又酷”的IP印象。

SKULLPANDA有著鮮明的藝術(shù)語言，在與XG的聯(lián)名中，融合時尚影像，更具Y3K風(fēng)格與先鋒性。從系列產(chǎn)品、登上VOGUE到主題展陳，都在不斷強化其藝術(shù)性的表達(dá)張力，讓IP形象深入人心。

這個時代，并非只有電影或動漫才算優(yōu)質(zhì)內(nèi)容。

寥寥數(shù)字的金句網(wǎng)梗能精準(zhǔn)命中情緒并實現(xiàn)自傳播，十幾秒的韻律片段能獲得億級曝光，一次短暫的游逛體驗也可能讓人記憶深刻。

這個時代的「優(yōu)質(zhì)內(nèi)容」，有的被植入場景空間，有的通過產(chǎn)品設(shè)計強化，有的則通過圖片、演出、音樂和聯(lián)名不斷被重新詮釋。

與傳統(tǒng)動漫影視的放大邏輯相比，這種路徑更碎片化，但也更依賴持續(xù)運營能力。它不追求一次性的爆發(fā)式增長，而是通過高頻、連貫、多觸點的互動，讓用戶不斷“重新理解”IP，從而延長其生命力。

能夠靈敏捕捉情緒點，持續(xù)建立IP與用戶的情感鏈接，這種靈活的運營手段才是適配當(dāng)下市場的解法（更何況當(dāng)前電影市場正面臨量質(zhì)齊跌的困境）。

沒有IP能永遠(yuǎn)站在市場熱度的風(fēng)口浪尖，但只要特質(zhì)足夠鮮活，仍能牢牢吸引特定人群，讓他們?yōu)橹浴?/p>

“為IP找到自己的路，自己的節(jié)奏”，這是泡泡瑪特遵循的IP運營哲學(xué)。

問題在于，這套能力仍處于持續(xù)兌現(xiàn)階段。

IP運營能力仍在接受市場的檢驗，尚未經(jīng)歷足夠長周期的考驗以「自證」實力。

娛樂體驗、內(nèi)容、消費品牌等業(yè)務(wù)尚在搭建中，目前未在財報中體現(xiàn)為現(xiàn)金流回報。

樂園業(yè)務(wù)持續(xù)擴(kuò)建，2026年夏季將開放新區(qū)域，二期項目預(yù)計2027年啟動建設(shè)。目前非本地游客占比已超過一半。

甜品業(yè)務(wù)將于今年上半年正式落地線下門店，此前已在泰國及國內(nèi)多地開設(shè)快閃店。

飾品業(yè)務(wù)方面，popop品牌已在北京和上海開設(shè)兩家門店。

家電業(yè)務(wù)即將在4月發(fā)布，合作方為京東。

根據(jù)虎嗅報道，該業(yè)務(wù)采用OEM代工模式，產(chǎn)品涵蓋電水壺、咖啡機、電動牙刷等。泡泡瑪特主控設(shè)計和品牌，生產(chǎn)環(huán)節(jié)交由成熟制造商負(fù)責(zé)。

歸根結(jié)底，IP是核心，如何激發(fā)IP的情緒情感價值仍是核心命題。

LABUBU（THE MONSTERS）真人動畫電影已正式啟動。該項目與索尼影業(yè)合作，由《帕丁頓熊》《旺卡》導(dǎo)演保羅·金操刀。若電影成功，將成為一個超級引爆點。（有市場傳言稱，COO司德從海外調(diào)回后親自負(fù)責(zé)該項目）。今年下半年還將推出“真正意義的LABUBU 4.0”系列及藝術(shù)家聯(lián)名系列。

需要強調(diào)的是，情緒閥門尚未完全打開，泡泡瑪特仍有提升空間。

市場并非否認(rèn)公司的努力與成績，而是暫時不愿為“可能成立的未來”支付更高溢價。

眼下正處于「換擋」階段。泡泡瑪特主動降速，將下一年度的增長指引設(shè)定為20%（低于消費恢復(fù)時期的36%）。

公司不斷修正預(yù)期管理，對內(nèi)對外都保持戒驕戒躁的態(tài)度。正如王寧所說：“就像F1賽車一樣，我們希望2026年是進(jìn)入維修站，加加油、換換輪胎的一年。經(jīng)過超高速發(fā)展后，我們需要稍作修整?！?/p>

市場對泡泡瑪特能否再創(chuàng)奇跡抱有很高期待。

不過，與其期待“神跡”降臨，不如腳踏實地走好每一步。行動是最有力的自證，剩下的交給時間即可。

本文來自微信公眾號 “玩世代”（ID：PlayerEra），作者：玩世代，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

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