鋼鐵俠馬斯克與Colossus數(shù)據(jù)中心，圖片由AI生成

在美國田納西州孟菲斯市，馬斯克旗下xAI的超算集群Colossus正引發(fā)當(dāng)?shù)鼐用竦牟粷M。這座規(guī)劃容量達(dá)“10萬卡”的超算中心，初期用電負(fù)荷就高達(dá)150兆瓦，遠(yuǎn)期規(guī)劃總?cè)萘扛峭黄?.2吉瓦，接近孟菲斯市峰值用電需求的四成。對(duì)硅谷而言，它是代表未來的科技設(shè)施；但對(duì)當(dāng)?shù)鼐用駚碚f，它更像一個(gè)吞噬資源、制造噪音與污染的“賽博怪獸”。

如今，OpenAI、Meta等科技巨頭都在加碼建設(shè)類似的數(shù)據(jù)中心，OpenAI規(guī)劃的算力總價(jià)值甚至達(dá)到1.4萬億美元。然而，喂養(yǎng)這些“吞金獸”的資金從何而來？這背后藏著一條由養(yǎng)老金、保險(xiǎn)資金等支撐的隱形鏈條。

數(shù)據(jù)中心的金融化運(yùn)作

xAI超級(jí)計(jì)算機(jī)集群Colossus外景

Colossus作為AI基礎(chǔ)設(shè)施，規(guī)模與能源需求都空前巨大。建設(shè)初期，孟菲斯曾迎來短暫繁榮：數(shù)千建筑崗位被創(chuàng)造，地方稅收有所增加。但隨著服務(wù)器上線，問題逐漸顯現(xiàn)：2025年田納西州居民平均電價(jià)較上一年上漲約12%，數(shù)據(jù)中心密集區(qū)域的批發(fā)電價(jià)更是波動(dòng)數(shù)倍；冷卻系統(tǒng)抽取地下水導(dǎo)致部分社區(qū)自來水渾濁、水壓下降；備用天然氣渦輪機(jī)的噪音、熱污染與氮氧化物排放也讓居民不堪其擾。

這些民生問題未被納入項(xiàng)目財(cái)務(wù)模型，卻真實(shí)影響著居民生活。而從金融視角看，數(shù)據(jù)中心更像一款金融產(chǎn)品：科技公司通過設(shè)立特殊目的實(shí)體（SPV），將數(shù)據(jù)中心裝入其中，再由外部資本完成融資，最后通過長期租賃或算力合同“賣回”給母公司使用。支撐這些融資的資金，主要來自追求穩(wěn)健回報(bào)的養(yǎng)老金、保險(xiǎn)公司和年金基金，它們看中了AI數(shù)據(jù)中心“長期合同、可預(yù)測現(xiàn)金流、投資級(jí)評(píng)級(jí)”的特性。

一條隱形鏈條就此形成：養(yǎng)老金→保險(xiǎn)資金→私人信貸基金→數(shù)據(jù)中心→科技公司。風(fēng)險(xiǎn)在賬面上被切割轉(zhuǎn)移，投資者看似安全，實(shí)際承壓的卻是依賴養(yǎng)老金穩(wěn)健增長的普通大眾。

1200億美元流入數(shù)據(jù)中心SPV的背后

硅谷AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的核心邏輯，是表外融資與私人信貸市場的結(jié)合?？萍脊就ㄟ^SPV獲得算力的同時(shí)，將巨額支出移出資產(chǎn)負(fù)債表，既保護(hù)了信用評(píng)級(jí)，又美化了財(cái)務(wù)指標(biāo)，還能獲取遠(yuǎn)超其他行業(yè)的資本，并將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移至表外實(shí)體。截至目前，Meta、xAI等企業(yè)已通過此類交易籌集超1200億美元數(shù)據(jù)中心資金。

值得注意的是，SPV機(jī)制保證貸款人違約時(shí)只能追索數(shù)據(jù)中心資產(chǎn)，而非母公司。這種結(jié)構(gòu)催生了更復(fù)雜的融資形式，如資產(chǎn)支持證券，將風(fēng)險(xiǎn)分散給養(yǎng)老基金等投資者。盡管投資者認(rèn)為科技公司資產(chǎn)負(fù)債表強(qiáng)勁，但SPV仍會(huì)增加未償負(fù)債，使整體信用風(fēng)險(xiǎn)超過傳統(tǒng)模型。即便是谷歌、微軟等傳統(tǒng)云服務(wù)商，也開始探索SPV模式以保留擴(kuò)張靈活性。

截至2025年底，科技公司從私人基金借款約4500億美元，同比增長1000億美元，其中約1250億美元流入Meta與Blue Owl的Hyperion SPV等長期項(xiàng)目。摩根士丹利估計(jì)，科技公司實(shí)現(xiàn)當(dāng)前AI計(jì)劃需約15萬億美元外部融資。

表外融資的歷史警示

表外融資并非新事物，其目的始終是掩蓋風(fēng)險(xiǎn)。90年代安然事件就是典型案例：安然通過SPV將重資產(chǎn)長期“藏”在表外，營造低負(fù)債、高信用的假象，直到風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)，投資者才發(fā)現(xiàn)賬面與實(shí)際經(jīng)營的巨大鴻溝。2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫也如出一轍，納斯達(dá)克指數(shù)五年間膨脹近6倍，眾多公司通過包裝未來收益吸引資金，最終泡沫破裂導(dǎo)致超5萬億美元市值蒸發(fā)。

資金流向表象增長、風(fēng)險(xiǎn)被包裝、最終損失由社會(huì)大眾承擔(dān)，是互聯(lián)網(wǎng)泡沫留下的經(jīng)典教訓(xùn)。如今AI數(shù)據(jù)中心融資與互聯(lián)網(wǎng)泡沫機(jī)制幾乎平行，都是通過包裝表象吸引資金，真正承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的永遠(yuǎn)是普通大眾。當(dāng)技術(shù)擴(kuò)張建立在“看不見的債務(wù)”和“假定的長期需求”上，問題不在于是否會(huì)出事，而在于誰來承擔(dān)后果。

AI擴(kuò)張下的小城鎮(zhèn)困境

AI數(shù)據(jù)中心多建在電價(jià)低、土地充裕的小城鎮(zhèn)，對(duì)科技公司是理性選擇，對(duì)當(dāng)?shù)厣鐓^(qū)卻是長期負(fù)擔(dān)。在孟菲斯，電網(wǎng)升級(jí)優(yōu)先保障工業(yè)用戶，導(dǎo)致居民電價(jià)上漲、批發(fā)電價(jià)波動(dòng)加?。坏叵滤槿∫l(fā)水質(zhì)下降；渦輪機(jī)運(yùn)轉(zhuǎn)導(dǎo)致噪音、熱污染與氮氧化物排放增加，當(dāng)?shù)叵痹\病例上升，居民投訴不斷。

稅收優(yōu)惠和土地供應(yīng)換來項(xiàng)目落地，社區(qū)卻要承擔(dān)資源與環(huán)境壓力。此時(shí)AI不再是抽象概念，而是重新分配資源與風(fēng)險(xiǎn)的力量。鏈條的最終落點(diǎn)不在會(huì)議室或財(cái)報(bào)，而在孟菲斯這樣的城鎮(zhèn)：電價(jià)上漲、水資源緊張、環(huán)境負(fù)荷加大。當(dāng)?shù)鼐用窦仁丘B(yǎng)老金持有人，也是資源承壓者，既是資金來源，也是風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)者。

鏈條上沒有明顯單點(diǎn)錯(cuò)誤，但決策疊加后，風(fēng)險(xiǎn)偏好極低的養(yǎng)老金進(jìn)入了可能劇烈波動(dòng)的資金池。AI數(shù)據(jù)中心通過表外結(jié)構(gòu)接入這些資金時(shí)，變化難以立即察覺，賬單與報(bào)表中看不到“算力”或“數(shù)據(jù)中心”，一切看似平常，風(fēng)險(xiǎn)卻已悄然潛伏。

本文來自微信公眾號(hào)“騰訊科技”，作者：蘇揚(yáng) 無忌，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

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