核心觀點

回顧：在“科創(chuàng)牛”系列一至四，我們依次從科創(chuàng)的歷史比較、行情比較、業(yè)績分析、中期趨勢分析了本輪科創(chuàng)行情的走勢，逐一發(fā)現(xiàn)了在產(chǎn)能出清、供給創(chuàng)新過程中的對應(yīng)產(chǎn)業(yè)牛市、與13創(chuàng)業(yè)板行情相似度和對應(yīng)行情驅(qū)動因素、22Y科創(chuàng)業(yè)績拐點的驗證、科創(chuàng)全年行情下的中期關(guān)注事項。

本文，我們進一步向下分析細分賽道的當前性價比：首先用估值評價體系分析各種估值對科創(chuàng)板效果，發(fā)現(xiàn)預(yù)期營收增速-預(yù)期PB估值體系與科創(chuàng)板更加適配；后以此計算當前科創(chuàng)板標的的估值上升空間，梳理出估值空間超50%的9條細分、73只標的。

總覽各種傳統(tǒng)估值方法，包括PE、PB、PS、PEG和預(yù)期PE、PB，各有優(yōu)劣，其中主要4點不足值得關(guān)注：1）易受短期波動影響（特別PE、PEG，使用預(yù)期值會改善）；2）不同增速估值不同（已出現(xiàn)高估值標的收益率也高的情況，使用PEG、預(yù)期值會改善）；3）盈利、收入等季度變化，難以反映當前基本面變化（使用預(yù)期值會改善）。4）預(yù)期體系看，則需要有分析師覆蓋才能使用，且可能高估。

這些估值方法哪些更適配科創(chuàng)板？組合收益法+相關(guān)系數(shù)法，2種評價方法構(gòu)建評價體系：如果估值指標合適，高估標的后續(xù)價格更可能下跌，低估標的后續(xù)價格更可能上漲。具體方法看：1）組合收益法：按當前估值從高到低分為5組，如果下一個月收益和估值組別高低反向，則說明估值指標有效；2）相關(guān)系數(shù)法：直接計算所有估值指標，當前估值和下一個月收益率的相關(guān)系數(shù)，并求歷史平均值，相關(guān)系數(shù)為負且絕對值越大，估值指標越有效。

組合收益法+相關(guān)系數(shù)法評價結(jié)果：預(yù)期PB的檢驗效果更好。1）組合收益法看，僅PEG和預(yù)期PB低估組合收益率明顯領(lǐng)先高估組合。2）相關(guān)系數(shù)法看，PE、PB、PS、PEG、預(yù)期PE、預(yù)期PB的相關(guān)系數(shù)分別為-1.8、-0.2、-0.2、0.8、0.3、-2.7%，僅PE、預(yù)期PB明顯為負。3）分年份看，21、22年的PB體系也一定程度有效。

如何進一步提升估值體系？加入預(yù)期增速分組，構(gòu)建“預(yù)期增速-預(yù)期估值”體系：按增速（選未來1年預(yù)期營收增速）將標的分為N組，計算組內(nèi)估值（選未來1年預(yù)期PB）的均值作為組內(nèi)基準值，再計算標的/組內(nèi)均值作為相對估值，以此衡量標的估值在同增速組別中的相對估值高低情況。以此處理不同增速公司的估值差異問題。

組合收益法+相關(guān)系數(shù)法評價結(jié)果：“預(yù)期增速-預(yù)期估值”領(lǐng)先其他。1）按營收增速分位數(shù)劃分，組合收益法和相關(guān)系數(shù)法效果均顯著（相關(guān)系數(shù)-2.8%）；2）考慮操作簡易性，將預(yù)期營收增速劃分為>40%、30-40%、 20-40%、 <20%（標的數(shù)量占比約為3.5:3.5:2:1），組合收益法和相關(guān)系數(shù)法效果均顯著（相關(guān)系數(shù)-3.5%）

“預(yù)期增速-預(yù)期估值” 的3種用途：1）看標的當前相對同樣增長公司的高/低估情況：如標的增速超40%，對應(yīng)預(yù)期PB均值為5.8，但公司預(yù)期PB為5，即還有16%上漲空間。2）業(yè)績預(yù)期調(diào)整后，估值基準變化如何：如增速從20%以下抬升至20-30%，估值基準從2.7抬升至3.3，估值中樞應(yīng)該上升22%；3）當市場風(fēng)險偏好變動后，估值中樞將如何移動，怎樣增速的公司彈性最大（即β最大）。參照21VS22年，增速30%-40%的公司或更有彈性。

基于“預(yù)期增速-預(yù)期估值”，哪些行業(yè)和標的處于低估狀態(tài)？計算估值空間=對應(yīng)基準估值/當前標的估值-1。1）當前科創(chuàng)板中，估值空間超50%的占31%，0-50%的占30%，小于0%（高于基準估值的）占35%。2）細分看，以下估值空間較大：化學(xué)制品、專用機械、通用設(shè)備、電氣設(shè)備、電子零組件、電源設(shè)備、運輸設(shè)備、新能源動力、塑料。3）梳理出估值空間50%以上的科創(chuàng)板標的73只。

風(fēng)險提示：海外加息幅度或金融風(fēng)險超預(yù)期、科創(chuàng)企業(yè)業(yè)績不及預(yù)期、美國科技政策變化、歷史經(jīng)驗失效風(fēng)險。

正文

注：文中報告節(jié)選自財通證券研究所2023年04月19日已公開發(fā)布的研究報告《科創(chuàng)板哪些細分行業(yè)低估？--“科創(chuàng)?！毕盗形濉罚唧w報告內(nèi)容及相關(guān)風(fēng)險提示等詳見完整版報告。

本報告分析師 ：李美岑 SAC執(zhí)業(yè)證書編號：S0160521120002；張日升 SAC執(zhí)業(yè)證書編號：S0160522030001

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