航空機(jī)場(chǎng)等出行產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)芤咔橛绊憞?yán)重，連續(xù)三年業(yè)績(jī)巨虧，但股價(jià)卻在逆市上漲。

2023年1月8日起新冠病毒感染將由“乙類甲管”調(diào)整為“乙類乙管”，這次新冠疫情防控政策的重大調(diào)整似乎意味著為期三年的疫情時(shí)代將隨著2022年的結(jié)束而結(jié)束，走入歷史的塵煙中。

但對(duì)于很多行業(yè)而言，時(shí)代的一粒塵埃都是企業(yè)需要面對(duì)的一座大山。航空機(jī)場(chǎng)等出行產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)桩?dāng)其沖，受疫情影響嚴(yán)重，連續(xù)三年業(yè)績(jī)巨虧。但在資本市場(chǎng)上，航空機(jī)場(chǎng)板塊很多上市公司卻出現(xiàn)股價(jià)市值逆市上漲的現(xiàn)象，而事實(shí)上，這些企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況卻在疫情期間發(fā)生了沉重打擊，稱得上疫情的重災(zāi)區(qū)行業(yè)。

以航空業(yè)為例，2020年至2022年前三季度旅客量較2019年分別下滑36.7%、33.2%和58.9%。2022年上半年，航空業(yè)營(yíng)收為3072億元，僅為疫情前2019年的60%，航空業(yè)虧損高達(dá)1089億元，超過(guò)2020年、2021年全年水平。

業(yè)績(jī)向左，股價(jià)向右，資本市場(chǎng)上，航空行業(yè)整體行業(yè)漲幅表現(xiàn)不錯(cuò)。據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至2022年最后一個(gè)交易日（12月30日），航空指數(shù)（882435.WI）2022年全年漲幅為6.65%，機(jī)場(chǎng)（886029.WI）2022年上漲21.63%、而上證指數(shù)2022年全年跌15.13%、深證成指跌幅為25.85%。

《巴倫周刊》中文版梳理出截至2022年最后一個(gè)交易日（12月30日），航空機(jī)場(chǎng)出行板塊逆勢(shì)上漲幅度最大的公司，結(jié)合其業(yè)績(jī)表現(xiàn)情況，擬在此文中探討為何這些公司在業(yè)績(jī)巨額虧損的情況下市值還能逆勢(shì)上漲？以及2022年12月7日，國(guó)務(wù)院聯(lián)防聯(lián)控機(jī)制綜合組發(fā)布防疫“新十條”之后，隨著防疫政策寬松，出行需求逐漸反彈，資本市場(chǎng)上航空板塊也在一同上漲，本文將嘗試回答，隨著航空機(jī)場(chǎng)酒店逐漸恢復(fù)運(yùn)營(yíng)，現(xiàn)在是買入航空股和機(jī)場(chǎng)股的好時(shí)機(jī)嗎？

跑贏大市的疫情重災(zāi)區(qū)行業(yè)

從2022年年初至12月底申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)交通運(yùn)輸板塊跌幅為3.41%，大幅跑贏滬深300指數(shù)的20.31%跌幅。

根據(jù)申萬(wàn)分級(jí)，交通運(yùn)輸板塊細(xì)分板塊又可以分為高速公路、公交、航空運(yùn)輸、機(jī)場(chǎng)、航運(yùn)幾個(gè)板塊，這些板塊在截至2022年12月23日近一年時(shí)間均實(shí)現(xiàn)上漲，其中航空運(yùn)輸與機(jī)場(chǎng)分別上漲12.78%、20.25%。

據(jù)華創(chuàng)證券，疫情三年期間，國(guó)航三大航空公司（中國(guó)國(guó)航（601111.SH）、東方航空（6001115.SH）、南方航空（600029.SH））在2020年、2021年和2022年前三季度分別虧損了371億元、410億元和738億元；再加上三大民營(yíng)航空公司（春秋航空（601021.SH）、華夏航空（002828.SZ）、吉祥航空（603885.SH）），六家航司在2020年、2021年和2022年前三季度分別虧損了375億元、415億元和800億元，虧損數(shù)字大得令人乍舌。

但截至2022年12月30日，Wind航空指數(shù)（882435.WI）2022年一年漲幅為6.65%，其成分股分別為中國(guó)國(guó)航、春秋航空、海航控股（600221.SH）、南方航空、東方航空、吉祥航空、中信海值（000099.SZ），其中中國(guó)國(guó)航2022年全年漲幅最大，其次是春秋航空。

中國(guó)國(guó)航亦是巴倫周刊中文版2022年“中國(guó)市值增長(zhǎng)50強(qiáng)”年中觀察榜單交通運(yùn)輸行業(yè)三個(gè)上榜公司之一，2022上半年其市值增長(zhǎng)排名32名。

受疫情影響，中國(guó)國(guó)航2022年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入為420.89億元，同比下降26.75%，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)虧損約281.03億元。其中單季度數(shù)據(jù)，2022年第三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收181.4億元，同比-8.4%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-86.7億元，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)-87.9億元。

春秋航空2022年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入66.0億元，同比-23.5%，實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤(rùn)-17.4億元，而2021年同期盈利1.6億元。其中2022年第三季度單季度春秋航空營(yíng)業(yè)收入29.51億元，同比-7.32%，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為-4.92億元，歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)為-5.23億元。

同為出行產(chǎn)業(yè)鏈，航空公司受到疫情影響，機(jī)場(chǎng)作為航空公司的上游也不可避免。2022年前三季度國(guó)內(nèi)機(jī)場(chǎng)旅客吞吐量為4.23億人次，同比下降41.90%；飛機(jī)起降架次569.60萬(wàn)架次，同比下降23.88%。旅客吞吐量分別為2019年同期的41.50%、65.38%。

機(jī)場(chǎng)板塊也是交通運(yùn)輸板塊漲幅較大的板塊。2022年萬(wàn)得機(jī)場(chǎng)指數(shù)（886029.WI）上漲21.63%，其成份股分別為深圳機(jī)場(chǎng)（000089.SZ）、廈門(mén)空港（600897.SH）、上海機(jī)場(chǎng)（600009.SH）、白云機(jī)場(chǎng)（600004.SH），其中漲幅最大的白云機(jī)場(chǎng)，上海機(jī)場(chǎng)與白云機(jī)場(chǎng)漲幅相差無(wú)幾。

白云機(jī)場(chǎng)2022年前三季度旅客吞吐量為2193.73萬(wàn)人次，完成航班起降22.15萬(wàn)架次，分別為2019年同期水平的40.24%、60.56%。白云機(jī)場(chǎng)2022年前三季度營(yíng)業(yè)總收入33.08億元，同比下降8.86%，歸母凈利潤(rùn)-6.27億元，同比下降27.96%。

受2022年上半年上海疫情影響，上海機(jī)場(chǎng)包含浦東機(jī)場(chǎng)和虹橋機(jī)場(chǎng)的吞吐量及飛機(jī)起降架次均大幅下滑，浦東機(jī)場(chǎng)前三季度旅客吞吐量浦東機(jī)場(chǎng)旅客吞吐量、飛機(jī)起降架次分別為998.97萬(wàn)人次和14.89萬(wàn)架次，僅為2019年度同期的17.25%、38.66%。2022年上海機(jī)場(chǎng)前三季度營(yíng)收為41.29億元，同比降低32%，前三季度凈利潤(rùn)虧損21.03億元。

需求下跌，成本上升，上漲邏輯在哪里？

2022年航空公司的業(yè)績(jī)不僅來(lái)自于需求端受到疫情影響，還受到石油價(jià)格上漲影響以及匯率波動(dòng)等成本端影響。2022年上半年受地緣政治影響原油價(jià)格不斷上漲，航空公司也多次上調(diào)燃油附加費(fèi)，2022年年內(nèi)人民幣對(duì)美元也在不斷貶值。

然而在需求下跌，成本上漲，業(yè)績(jī)巨虧的情況下，上市航空公司股價(jià)不跌反漲的原因是什么？

在資本市場(chǎng)上，航空股屬于周期股，易受經(jīng)濟(jì)周期影響。支撐航空股上漲的邏輯主要可以分兩點(diǎn)：即一是三年來(lái)航空公司供給受疫情影響放緩，國(guó)內(nèi)疫情政策與國(guó)際航班運(yùn)營(yíng)政策的逐漸放開(kāi)、疫情管控趨于正常化之后航空公司能恢復(fù)運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)反彈的預(yù)期。其次是成本端油價(jià)會(huì)降低的預(yù)期。2022年下半年以來(lái)國(guó)際原油價(jià)格下調(diào)，美布兩油雙雙跌價(jià)，相應(yīng)的下半年航空公司也多次下調(diào)燃油附加費(fèi)。

航空股在2022年的逆市上漲，可以稱為A股市場(chǎng)在2022年的一個(gè)“謎”，作為疫情重災(zāi)區(qū)的航空機(jī)場(chǎng)業(yè)，在股價(jià)表現(xiàn)上反而似乎最早脫離了疫情的拖累，不過(guò)我們可以肯定的是，其股價(jià)表現(xiàn)與航司自身基本面改善關(guān)系不大。

我們可以認(rèn)為，航空公司在資本市場(chǎng)上的上漲驅(qū)動(dòng)力來(lái)自于市場(chǎng)對(duì)于航空公司的預(yù)期：隨著新冠疫情防疫政策逐漸優(yōu)化，逐漸正?；娇展緯?huì)隨著國(guó)內(nèi)商務(wù)及旅行出行需求恢復(fù)而恢復(fù)正常運(yùn)營(yíng)。

2022年11月，全國(guó)多地籠罩在疫情肆虐的氣氛下，據(jù)民航局新聞發(fā)布會(huì)，2022年11月航空全行業(yè)完成運(yùn)輸總周轉(zhuǎn)量52.2億噸公里、旅客運(yùn)輸量2152.6萬(wàn)人次、貨郵運(yùn)輸量60.6萬(wàn)噸，分別同比分別下降36.9%、51.5%和10.2%、環(huán)比下降28.8%、44.6%和增長(zhǎng)0.4%。

不過(guò)，12月7日，國(guó)務(wù)院聯(lián)防聯(lián)控機(jī)制綜合組發(fā)布防疫“新十條”之后，意味著防疫政策的逐漸正?；?，跨省異地人員流動(dòng)限制解除，國(guó)內(nèi)出行不再受到疫情阻礙。春秋航空獲得較大上漲則是由于市場(chǎng)看好其成本管控和靈活的調(diào)控能力，春秋航空則主要以國(guó)內(nèi)航空為主要業(yè)務(wù)，按地區(qū)分類，春秋航空2021年國(guó)內(nèi)收入占比95.49%，約為103.7億元。

其次，國(guó)際航班恢復(fù)運(yùn)營(yíng)方面也有政策在12月28日出臺(tái)，民航局發(fā)布《關(guān)于恢復(fù)國(guó)際客運(yùn)航班工作方案的通知》：自2023年1月8日起，不再對(duì)國(guó)際客運(yùn)航班實(shí)施“五個(gè)一”和“一國(guó)一策”等調(diào)控措施，中外航空公司按照雙邊運(yùn)輸協(xié)定安排運(yùn)營(yíng)定期客運(yùn)航班。

2023年夏秋航季完全恢復(fù)至疫情前流程及要求；按照疫情前流程恢復(fù)受理入境公務(wù)機(jī)申請(qǐng)。不再定義入境高風(fēng)險(xiǎn)航班，取消入境航班75%客座率限制。

早前，國(guó)航、東航、南航三大航司均宣布四季度繼續(xù)加大國(guó)際航線，釋放運(yùn)力。據(jù)民航局?jǐn)?shù)據(jù)，2022年11月份，國(guó)際航線完成旅客運(yùn)輸量23.2萬(wàn)人，比2021年同期增長(zhǎng)123.8%，截至2022年11月累計(jì)完成155.3萬(wàn)人，比2021年同期增長(zhǎng)14%。而中國(guó)國(guó)航能成為三大航司上漲幅度之首正是由于其國(guó)際航線更豐富。

國(guó)際客運(yùn)航班多項(xiàng)優(yōu)化政策措施實(shí)施將利于航空公司國(guó)際航班恢復(fù)。有機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)到2023年3月份，進(jìn)出中國(guó)的國(guó)際運(yùn)力將達(dá)到疫情前水平的20%至30%，到夏季可能達(dá)到50%。

而支撐機(jī)場(chǎng)股在資本市場(chǎng)上逆市上漲的原因除客、貨運(yùn)輸需求恢復(fù)之外，機(jī)場(chǎng)客流回暖也將恢復(fù)業(yè)績(jī)另一增長(zhǎng)點(diǎn)：免稅業(yè)務(wù)。疫情前，2019年上海機(jī)場(chǎng)的免稅業(yè)務(wù)為其貢獻(xiàn)大約七成凈利潤(rùn)、為白云機(jī)場(chǎng)貢獻(xiàn)大約五成凈利潤(rùn)，因此未來(lái)機(jī)場(chǎng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要仍然依靠國(guó)際客流恢復(fù)帶來(lái)的免稅扣點(diǎn)收入。

現(xiàn)在該抄底，還是逃頂？

前文已分析支撐2022年近一年航空機(jī)場(chǎng)板塊上漲的邏輯即“困境反轉(zhuǎn)”的預(yù)期，隨著新冠疫情影響轉(zhuǎn)弱，國(guó)內(nèi)外新冠防疫政策格局出現(xiàn)新變化，市場(chǎng)需求復(fù)蘇、行業(yè)供需錯(cuò)配等多重條件似乎都在釋放投資信號(hào)，那么現(xiàn)在是合適的買入時(shí)機(jī)嗎？

想要回答這個(gè)問(wèn)題，需要回答的是真正放開(kāi)之后，航空機(jī)場(chǎng)板塊的業(yè)績(jī)能否超出投資者已經(jīng)反映在當(dāng)前股價(jià)中的預(yù)期，如果不能的話，那么當(dāng)前航空機(jī)場(chǎng)板塊的股價(jià)是否已經(jīng)透支了疫情后的美好未來(lái)？

機(jī)構(gòu)研報(bào)普遍認(rèn)為，從估值角度來(lái)看，由于前期機(jī)場(chǎng)航運(yùn)板塊跌幅較大，目前股價(jià)并未充分反映需求回暖的預(yù)期。申萬(wàn)宏源證券此前研報(bào)認(rèn)為航空板塊已處于本輪大周期底部，周期性的機(jī)會(huì)已悄然而至。

華創(chuàng)證券認(rèn)為，盡管從市值看，航空股已超2019年末，但以均值回歸思路看，行情并未結(jié)束。單機(jī)市值看，國(guó)航三大航司中國(guó)航當(dāng)前仍低于歷史均值27%，東航低于均值18%，海航低于均值17%，南航則高出均值20%。三家民營(yíng)航司中，春秋航空市值低于均值18%，吉祥航空市值為低于20%，華夏航空市值則高于3%。

如今防疫新政陸續(xù)出臺(tái)，對(duì)于機(jī)場(chǎng)航空本身的預(yù)期到了驗(yàn)證階段，首先被驗(yàn)證的將是新十條對(duì)于機(jī)場(chǎng)航空基本面的改善。

據(jù)飛常準(zhǔn)民航看板數(shù)據(jù)，12月7日防疫新十條政策宣布后，國(guó)內(nèi)客運(yùn)航班量快速恢復(fù)，從2022年12月7日當(dāng)日4254架次一周增加了3340架次，至12月15日全7594架次。

新十條發(fā)布之后，國(guó)內(nèi)迎來(lái)的第一個(gè)假期是元旦，據(jù)飛常準(zhǔn)數(shù)據(jù)，元旦假期間國(guó)內(nèi)航線實(shí)際執(zhí)行客運(yùn)航班量21524班次，同比下降20%，日均執(zhí)行國(guó)內(nèi)客運(yùn)航班量7175班次。

國(guó)內(nèi)航司的國(guó)際航線（含港澳臺(tái)）實(shí)際執(zhí)行客運(yùn)航班量553班次，同比提升44%，日均執(zhí)行國(guó)際客運(yùn)航班量184班次。

以同比看元旦數(shù)據(jù)，似乎并非國(guó)內(nèi)復(fù)蘇快于國(guó)際，而是國(guó)際航班復(fù)蘇快于國(guó)內(nèi)航班。1月8日之后新政落實(shí)，國(guó)際航班或許能得到更大的恢復(fù)。

另外，出行需求恢復(fù)也與經(jīng)濟(jì)基本面有關(guān)。除商務(wù)出行與貨運(yùn)需求之外，居民個(gè)人出行與居民消費(fèi)意愿有關(guān)，疫情三年消費(fèi)場(chǎng)景受到制約以及就業(yè)市場(chǎng)嚴(yán)峻收入增長(zhǎng)速度變緩，居民消費(fèi)傾向改變，儲(chǔ)蓄意愿上升。

據(jù)央行發(fā)布2022年四個(gè)季度的城鎮(zhèn)儲(chǔ)戶問(wèn)卷調(diào)查報(bào)告，傾向于“更多儲(chǔ)蓄”的居民占比已從2022年第一季度的54.7%上升至第四季度的61.8%。據(jù)央行2022年11月金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)報(bào)告，截至2022年11月末，本外幣存款余同比增長(zhǎng)11.1%，人民幣存款同比增長(zhǎng)11.6%。

此前，中金公司研報(bào)認(rèn)為疫情沖擊拉長(zhǎng)了行業(yè)周期底部，此輪周期的高點(diǎn)或?qū)⒊霈F(xiàn)在國(guó)際線較大程度恢復(fù)之后，即2024年或以后，如果疫情能得到較好控制，基本面或于明年開(kāi)始改善，股價(jià)或?qū)⑾扔诨久嫜堇[。

綜上，《巴倫周刊》中文版認(rèn)為，當(dāng)前并不是入手機(jī)場(chǎng)航空股的最好機(jī)會(huì)，即便未來(lái)航空機(jī)場(chǎng)流量和業(yè)績(jī)能夠恢復(fù)到三年前的水平，目前航空機(jī)場(chǎng)板塊的股價(jià)估值也已經(jīng)提前兌現(xiàn)，想要進(jìn)一步上漲，恐怕就需要在商業(yè)模式進(jìn)行優(yōu)化和創(chuàng)新，在這一點(diǎn)上，隨著國(guó)際航線復(fù)蘇，擁有免稅業(yè)務(wù)的機(jī)場(chǎng)比航空公司想象空間更大。

2022年第一個(gè)交易日1月3日至2022年1月6日，航空（882435.WI）指數(shù)已下跌1.34%，機(jī)場(chǎng)指數(shù)（886029.WI）已下跌1.76%。

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